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摘要
公共衛(wèi)生事件爆發(fā)以后，苯乙烯價格出現(xiàn)明顯的下行。但是在節(jié)后兩周的弱勢之中，苯乙烯現(xiàn)金流成本線顯示出了強而有力的支撐。從后驗的角度看，期貨盤面價格對于現(xiàn)金流成本線更為敏感，可以推測當前市場參與者對于將現(xiàn)金流成本線作為支撐的認同感較高。本文將從成本端在苯乙烯走弱時的支撐力度，以及上行時的推動力度兩個方面進行分析，結(jié)合此前專題報告的結(jié)論，判斷苯乙烯近期主要價格走勢。
邊際產(chǎn)能現(xiàn)金流成本成為重要支撐：疫情沖擊發(fā)生之后，苯乙烯現(xiàn)金流成本線能夠成為價格支撐的原因一方面與上游苯乙烯的基本面有關(guān)，而另一方面則與苯乙烯現(xiàn)有的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)相關(guān)。從基本面上看，疫情對苯乙烯開工的直接影響不大，但是對于苯乙烯下游需求的負面沖擊極為顯著。因此節(jié)后苯乙烯的降負更多是受到了下游需求不佳的倒逼。從這個角度出發(fā)，現(xiàn)有產(chǎn)能體系中的邊際產(chǎn)能部分有較大可能被擠出。因此市場價格預(yù)計會首先被打壓至邊際產(chǎn)能的盈虧平衡線附近，待這部分產(chǎn)能出清后再根據(jù)供需端平衡情況，決定價格的后續(xù)走向。
純苯供需強度均有走弱，華東庫存仍處于低位：節(jié)后純苯基本面方面也受到疫情的明顯沖擊。供給端方面，主營煉廠以及山東地煉都出現(xiàn)了明顯的降負。加氫苯企業(yè)開工負荷從節(jié)前63%的水平跌至38%。下游需求方面，包括苯乙烯、己內(nèi)酰胺、苯酚以及苯胺在內(nèi)的幾大下游也普遍出現(xiàn)了較為明顯的停車降負行為。純苯供需端整體呈現(xiàn)出現(xiàn)供需兩弱的局面。
總結(jié)：綜合來看，苯乙烯價格走勢總體上將維持弱勢，然而在短期內(nèi)由于有成本端的支撐，因此下行空間有限。但是近期苯乙烯價格經(jīng)歷了一輪小幅修復(fù)，價格重心與成本的距離稍有拉開，不排除在利空因素下出現(xiàn)中等幅度的下跌并再度測試現(xiàn)金流成本線。而在之后的復(fù)蘇行情中，由于苯乙烯自身的供需面偏弱，以及成本端缺乏上行支撐，上行空間也可能較小。
1疫情爆發(fā)后 現(xiàn)金流成本線成為有力支撐
公共衛(wèi)生事件爆發(fā)以后，苯乙烯價格出現(xiàn)明顯的下行。但是在節(jié)后兩周的弱勢之中，苯乙烯現(xiàn)金流成本線顯示出了強而有力的支撐。春節(jié)節(jié)后，苯乙烯主力合約EB2005最低跌至6865元/噸，而現(xiàn)貨價格跌幅更甚，跌至6610元/噸。成本端方面，節(jié)后乙苯脫氫工藝下的現(xiàn)金流成本線大幅下跌至6900元/噸，從后驗的角度看，期貨盤面價格對于現(xiàn)金流成本線更為敏感，可以推測當前市場參與者對于將現(xiàn)金流成本線作為支撐的認同感較高。
但是與苯乙烯期、現(xiàn)價格的走勢不同，成本端當前仍然處于下行走勢之中。對于現(xiàn)階段不斷上行修復(fù)失地的苯乙烯價格而言，這是否意味著來自下方成本面的支撐越來越弱了呢？本文將從成本端在苯乙烯走弱時的支撐力度，以及上行時的推動力度兩個方面進行分析，結(jié)合此前專題報告的結(jié)論，判斷苯乙烯近期主要價格走勢。
我們認為在疫情沖擊發(fā)生之后，苯乙烯現(xiàn)金流成本線能夠成為價格支撐的原因一方面與上游苯乙烯的基本面有關(guān)，而另一方面則與苯乙烯現(xiàn)有的產(chǎn)能結(jié)構(gòu)相關(guān)。從基本面上看，疫情對苯乙烯開工的直接影響不大，但是對于苯乙烯下游需求的負面沖擊極為顯著。因此節(jié)后苯乙烯的降負更多是受到了下游需求不佳倒逼。從這個角度出發(fā)，現(xiàn)有產(chǎn)能體系中的邊際產(chǎn)能部分有較大可能被擠出。因此市場價格預(yù)計會首先被打壓至邊際產(chǎn)能的盈虧平衡線附近，待這部分產(chǎn)能出清后再根據(jù)供需端平衡情況決定價格的后續(xù)走向。
從主流生產(chǎn)工藝角度分析，PO/SM聯(lián)產(chǎn)法的成本優(yōu)勢較乙苯脫氫工藝更加明顯，而對于乙苯脫氫工藝而言，外購原料進行生產(chǎn)的裝置屬于相對邊際的產(chǎn)能。根據(jù)統(tǒng)計這部分邊際產(chǎn)能約占到產(chǎn)能體系的34%（不計入浙石化以及恒力裝置）。從外購原料生產(chǎn)苯乙烯的產(chǎn)能裝置的開工情況來看，擠出現(xiàn)象存在但是程度并不高，其中部分裝置仍然保持著高于行業(yè)平均的開工。因此我們認為在邊際產(chǎn)能被大幅出清前，成本的支撐將繼續(xù)存在。
2純苯供需強度均有走弱 華東庫存仍處于低位
根據(jù)2020年以來苯乙烯價格的表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)無論是現(xiàn)貨價格抑或是期貨價格均與上游成本端的走勢有較高的相關(guān)性，而對于苯乙烯成本起到主要影響的是純苯價格。
如同節(jié)后的苯乙烯行業(yè)，節(jié)后純苯基本面方面也受到疫情的明顯沖擊。供給端方面，主營煉廠以及山東地煉都出現(xiàn)了明顯的降負。加氫苯企業(yè)開工負荷從節(jié)前63%的水平跌至38%。
下游需求方面，包括苯乙烯、己內(nèi)酰胺、苯酚以及苯胺在內(nèi)的幾大下游也普遍出現(xiàn)了較為明顯的停車降負行為。純苯供需端整體呈現(xiàn)出現(xiàn)供需兩弱的局面。
從當前華東地區(qū)純苯的港口庫存水平來看，整體趨勢仍在下行，且絕對水平處于近年來的低位。有分析指出到港量或?qū)⒊蔀楦纳茙齑嫠降年P(guān)鍵，然而當前華東主港苯乙烯庫存高企，港口需要為苯乙烯預(yù)留罐容，后期純苯到港量即使有所增加，其對于改善庫存水平帶來的邊際效果或仍將十分有限，而且經(jīng)過我們對當前價差的分析，認為后期到港量的上升空間也將相對有限。
對后期純苯基本面進行展望，我們認為其下行空間將十分有限，但是上行的動力同樣不大。一方面，純苯的低庫存以及偏緊的基本面是當前價格的有力支撐。尤其是當前海外市場，特別是東南亞地區(qū)，開始受到新冠肺炎疫情的影響，或會進一步影響純苯海外貨源的到港情況。另一方面，亞美套利窗口的開啟，貨源重新流向海外，也不利于進口量的回升。
然而從利多的角度分析，推動純苯價格上行的因素同樣缺乏。從供需層面來看，我們認為進入復(fù)工階段后，上游開工的復(fù)工進度將快于下游。這主要是因為上游煉廠端規(guī)模較大，更有能力提供復(fù)工條件。并且其政治屬性強，對于政府復(fù)工政策的響應(yīng)會更加積極。再從需求端來分析，純苯下游需求中占比最高的當屬苯乙烯。通過對苯乙烯減產(chǎn)復(fù)工進行分析，我們認為苯乙烯行業(yè)減產(chǎn)更多反映的是下游需求走弱的倒逼，以及新增產(chǎn)能投產(chǎn)后對現(xiàn)有邊際產(chǎn)能的擠出，而直接由疫情造成的停工損失并不大。因此即使進入全面復(fù)工后，苯乙烯供給端的改善量也將相當有限。尤其是當下苯乙烯還面臨天量庫存壓力，在庫存去化不力的前題下，我們很難預(yù)見苯乙烯出現(xiàn)顯著的開工回升。綜合來看，純苯下游恢復(fù)壓力較大，恐難以支撐其回升至前期水平。
3總結(jié)
總結(jié)來說，當前階段下苯乙烯供需格局以及邊際產(chǎn)能的開工情況導(dǎo)致主流公式計算得到的現(xiàn)金流成本具有一定的支撐能力。接下來，我們對苯乙烯成本端中主要影響因素純苯的基本面進行分析。在中短期的時間維度下，純苯由于庫存水平處于低位，上游開工負荷下滑明顯，并且進口到港減少，短期內(nèi)的下行空間比較有限。而從稍長的視角分析，在全面復(fù)工開啟之后，上游諸如煉廠的開工恢復(fù)進度或會遠快于下游企業(yè)。因此中期純苯價格上攻的力量也相對乏力。
最后回到苯乙烯價格，當前苯乙烯下游需求恢復(fù)情況仍不理想。從苯乙烯的三大主要下游情況來看，EPS行業(yè)雖然春節(jié)后的恢復(fù)情況最好，但是目前開工率只有24.17%，在三大下游中最低，且與往年同期數(shù)據(jù)相比也仍偏低。PS以及ABS行業(yè)的開工率持續(xù)下行，截止2月下旬最新數(shù)據(jù)，PS開工率降至43.39%而ABS開工率降至56.5%。另一方面，華東港口庫存開始不斷往高位攀升，截止2月底，甚至一度出現(xiàn)了到港船貨排隊等待罐容無法卸貨的情況。由此我們可以推斷，苯乙烯整體仍將繼續(xù)維持下游需求倒逼上游供給端減產(chǎn)的格局。在此格局下，邊際產(chǎn)能成本線對于價格重心有一定程度的指導(dǎo)作用。但是需要注意的是，雖然短期成本端對苯乙烯價格的支撐力度猶在，但是若之后純苯上游供給端恢復(fù)情況超預(yù)期，則下游苯乙烯端的弱勢或會反向引導(dǎo)純苯價格的下行。綜合來看，苯乙烯價格走勢總體上將維持弱勢，然而在短期內(nèi)由于有成本端的支撐，因此下行空間有限。但是近期苯乙烯價格經(jīng)歷了一輪小幅修復(fù)，價格重心與成本的距離稍有拉開，不排除在利空因素下出現(xiàn)中等幅度的下跌并再度測試現(xiàn)金流成本線。而在之后的復(fù)蘇行情中，由于苯乙烯自身的供需面偏弱，以及成本端缺乏上行支撐，上行空間也可能較小。
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