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慧正資訊：2月8日，長華化學科技股份有限公司（以下簡稱“長華化學”）IPO申請獲深交所受理。公開信息顯示，長華化學擬于創業板掛牌。作為國內專業的聚醚系列產品生產企業，長華化學主營聚醚業務，產品涵蓋軟泡用聚醚POP和軟泡用PPG等，上述產品應用于床墊、沙發、交通工具用座椅、涂料、塑膠跑道等領域。
據了解，長華化學此次IPO擬募資3.01億元，從披露的募資用途來看，1.2億元用于償還銀行貸款，7100萬元用于補充流動資金，約占其披露募資投資總額的比例高達63.46%。
對此，長華化學表示，公司正處于業務擴張及項目擴建期，資金需求大，較多運用了銀行借款進行融資，導致公司資產負債率較高。截至2021年9月底，長華化學資產負債率為47.88%，較同行可比上市公司高出23.43個百分點，幾乎高出一倍。
長華化學此次IPO仍存很多問題，一方面截至2021年長華化學的業務擴張及項目擴建期已長達11年，未找到新的業績增長點的同時負債率仍高企并遠高于同行業可比公司。另一方面公司在激烈的市場競爭中還存在產品結構單一、重營銷輕研發、毛利率波動、應收賬款占比高等問題。
行業“價格戰”激烈 毛利率存波動
我國聚醚行業集中度低，大部分企業的產品附加值較低，產品競爭仍以價格競爭為主，導致國內聚醚行業中低端市場競爭較為激烈。長華化學在招股書中提示風險，如果公司在產品技術升級、銷售網絡構造、銷售策略選擇等方面不能及時適應市場競爭的變化，隨著行業內部分競爭對手的不斷擴張，日趨激烈的市場競爭仍可能對公司的經營構成不利影響。
長華化學成立于2010年，其主營業務聚醚實為銷量較大的一種合成油，它以環氧乙烷、環氧丙烷、環氧丁烷等為原料，在催化劑作用下開環均聚或共聚，國內生產廠家多以生產技術含量低、品質不高、價格低廉的低端聚醚為主，競爭較為激烈。
長華化學旗下聚醚產品包括軟泡用聚醚系列產品和CASE用聚醚及特種聚醚，軟泡用聚醚系列產品又包括POP、軟泡用PPG兩款。其中軟泡用聚醚系列產品為公司的主要產品，2018-2020年及2021年前三季度銷售收入占比分別為 97.48%、96.56%、95.39%和 94.67%。
軟泡用聚醚銷售收入占比超九成凸顯了公司產品結構單一的問題，長華化學在招股書中表示，公司此次公開募集資金的目的之一在于優化“以軟泡用聚醚為主導、以CASE用聚醚及特種聚醚為補充的產品結構”。
受負債的拖累，長華化學此次擬募集的3.01元中四成將用于償還銀行貸款，其余6.65%用于信息系統建設，14.38%用于研發中心項目，15.42%用于營銷網絡建設，23.62%用于補充流動資金。
受原材料價格波動疊加產品結構單一導致議價能力的波動影響，長華化學毛利率也存在波動，2018-2020年及2021年前三季度，剔除新收入準則影響后的公司毛利率分別為6.21%、9.08%、 10.05%和7.93%。公司所處精細化工行業，主營產品對原材料價格變動影響較大，直接材料成本占主營業務成本的比重達95.02%，主要原材料的價格波動直接影響公司的業績。
2018-2020年及2021年前三季度，長華化學取得營業收入分別為14.92億元、15.15億元、18.79億元和22.12億元，同比增長1.55%（2019年）和24.04%（2020年）。同期歸母凈利潤分別為0.14億元、0.45億元、0.73億元和0.69億元，同比增長218.33%（2019年）和63.02%（2020年）。業績表現上，長華化學在營收增速提升的同時凈利潤增速卻大幅放緩。
此外，長華化學還面臨激烈的國內外競爭。一方面全球聚醚市場仍由國外陶氏化學、拜耳（科思創）集團、巴斯夫集團等巨頭占據。另一方面，國內市場多中小型廠家入局，產品附加值低，“價格戰”明顯。據報道，僅2019年前五個月，我國聚醚市場平均價已下跌16.23%。
根據華經產業研究院研究報告，國內聚醚行業中小型生產廠家多以生產技術含量低、品質不高、價格低廉的低端聚醚為主，市場競爭較為激烈。隨著我國城市化進程加快和居民消費升級，中小型生產廠家由于研發、環保等投入不足，將難以在激烈的市場競爭中與具有規模化生產優勢的大型聚醚生產廠商抗衡。2020年國內聚醚總產能約590.50萬噸。
重營銷輕研發難筑護城河
在市場的激烈競爭下，長華化學的研發投入遠不及營銷投入。
2018-2020年及2021年前三季度，長華化學研發費用僅0.03億元、0.04億元、0.05億元和0.05億元，研發費用率分別為0.23%、0.27%、0.26%和0.23%。各報告期的研發費用均不及財務費用，為期間費用中投入最小的項目。
而與之形成鮮明對比的是大手筆支出的銷售費用，2018-2020年及2021年前三季度，長華化學銷售費用分別為0.33億元、0.4億元、0.22億元和0.16億元，2021年前三季度，公司銷售費用投入為研發費用三倍有余。
截至2021年9月末，長華化學的研發團隊僅有18名成員，其中核心人員數量3人，公司正式員工中研發人員占比達5.88%，核心技術人員占比不足1%。
研發投入不足在專利上的表現為，成立12年的長華化學僅取得18項發明專利、1項實用新型專利和1項非專利技術。其中“有機醇鹽及其制備方法”為受讓取得的發明專利并非原始取得。
研發動力不足一方面致公司產品結構更新慢，另一方面易致公司在激烈的市場競爭中處于劣勢。
償債壓力大
長華化學將資產負債率高的一部分原因歸結為融資渠道單一，它表示，目前公司主要依靠自身經營積累、銀行貸款等方式滿足公司發展的資金需求，融資渠道單一，資本實力與跨國公司相比存在較大差距。公司的產品研發與技術創新、營銷網絡建設等均需要大量資金投入，未來隨著業務規模的擴大，公司營運資金需求將進一步擴大。如果公司無法拓寬融資渠道獲得足夠的資金支持，將在一定程度上阻礙公司未來的發展。
長期以來長華化學將大量資金投入了擴張及項目擴建，招股書披露，報告期內，公司較多運用了銀行借款融資，導致公司資產負債率較高。截至2021年9月30日，公司的資產負債率（母公司）為48.06%，流動比率和速動比率分別為1.28和0.85，較高的財務杠桿也反映出公司短期償債壓力較大。
與同行業可比上市公司隆華新材相比，長華化學流動比率、速動比率均大幅低于隆華新材，2020年末母公司資產負債率高于隆華新材35.71個百分點，償債壓力遠高于同行可比上市公司。
2018-2020年及2021年前三季度，長華化學抵押借款規模持續擴大，分別達1.55億元、1.63億元、1.92億元和1.41億元，同比增加5.3%（2019年）、17.78%（2020年）。2021年9月末，長華化學經營活動現金凈流量轉負。
招股書披露，公司保持較高的短期借款規模主要系生產及采購規模不斷擴大，同時2018年度及2021年度，為提高生產能力、提升產品質量，公司持續投入資金進行“6.5萬噸聚醚生產線”、“3.5萬噸聚醚生產線”等建設，需要通過銀行借款補充資金。
借款擴產卻不重視研發，償債壓力持續加大的同時公司的核心競爭力與內在創新動力卻顯薄弱，此經營與盈利模式能否持久仍是未知數。
此外，長華化學還面臨應收賬款回款風險。2018-2020年及2021年前三季度公司應收賬款占比較高，應收賬款賬面余額分別為9810.81萬元、12563.52萬元、16400.46萬元和15753.95萬元，應收賬款賬面余額占同期營業收入的比例分別為6.58%、8.29%、8.73%和7.12%。
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