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國際原油價格上周自高位回落，波動幅度較近兩月均值明顯放大。當(dāng)前下跌的主因一方面是受到美元反彈、美股下跌帶來的風(fēng)險偏好走弱共振沖擊，另一方面也是在前期多頭邏輯已逐步驗證但新增驅(qū)動極為有限背景下回調(diào)風(fēng)險不斷累積的結(jié)果。從原油供需面來看并不具備趨勢性大跌的基礎(chǔ)，但短期需求增速受限決定了上方空間進一步打開的時間將被延后，中樞緩慢上移的過程或仍較為坎坷。
一、需求增速暫受限，后期仍有改善空間
需求方面，與前期全球復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進帶來的高增速不同，當(dāng)前主要原油消費國中已十分缺乏新的增速引擎。近兩周疫情在印度呈現(xiàn)加速惡化局面，歐洲新增確診人數(shù)亦呈現(xiàn)反彈跡象，印度為全球第三大原油消費國，歐洲主要的疫情復(fù)發(fā)國家如西班牙、法國、德國等也都屬全球前二十原油消費國。此外，中國成品油庫存高企及煉廠利潤走低背景下煉廠開工率高位回落至80%以下，短期或難以貢獻原油進口的環(huán)比增量；美國油品需求雖然受到颶風(fēng)短期擾動，但前期已恢復(fù)至往年同期90%以上，年內(nèi)進一步上探的空間將十分有限。
與原油的供應(yīng)端主動政策性減產(chǎn)不同，煉廠端的高度競爭環(huán)境決定了在全球成品油終端需求同比偏弱且環(huán)比增幅有限的背景下煉化利潤將持續(xù)承壓，近期全球多地裂解價差呈現(xiàn)疲態(tài)，一定程度也說明了終端油品需求特別是中間餾分油需求疲軟。從長遠(yuǎn)預(yù)期來看，全球疫苗的積極進展使得疫情帶來的需求端風(fēng)險不斷減弱，雖然對某些資產(chǎn)而言可能一定程度限制了流動性持續(xù)寬松的想象空間進而對價格形成一定利空，但對于原油來說，疫情對航煤等交通用油需求的持續(xù)打壓有望逐步緩解，后期增量仍然可期。
圖1：WTI裂解價差走勢
二、供應(yīng)持續(xù)偏緊，庫存壓力逐步減弱
進入8月后歐佩克+協(xié)議減產(chǎn)量由970萬桶/日減少為770萬桶/日將使得產(chǎn)量環(huán)比繼續(xù)走高，但從第三方機構(gòu)發(fā)布的調(diào)查數(shù)據(jù)來看，歐佩克8月原油產(chǎn)量增幅或在18-50萬桶/日之間，小于減產(chǎn)協(xié)議130萬桶/日的計劃增產(chǎn)目標(biāo)，路透調(diào)查顯示沙特環(huán)比增產(chǎn)60萬桶/日，總產(chǎn)量增幅較小或一定程度受益于其他國家的補償性減產(chǎn)，關(guān)注歐佩克月報驗證。
短期需要關(guān)注到，上周三有消息傳出伊拉克尋求豁免從明年開始的減產(chǎn)，隨后伊拉克石油部表示仍將繼續(xù)遵守，這在一定程度上使得高執(zhí)行率減產(chǎn)預(yù)期不確定性有所增加，但當(dāng)前油價下產(chǎn)油國維續(xù)減產(chǎn)或仍是唯一最優(yōu)選擇，對后期執(zhí)行率仍相對看好。美國方面，貝克休斯數(shù)據(jù)顯示上周活躍鉆機數(shù)小幅增加1座至181座，目前來看鉆機絕對低位下美國供應(yīng)有望繼續(xù)偏緊，支撐商業(yè)原油庫存連續(xù)下滑。整體來看，按照目前減產(chǎn)協(xié)議9月至年末歐佩克+減產(chǎn)量將相對穩(wěn)定，頁巖油增產(chǎn)幅度有限決定了供應(yīng)端有望持續(xù)偏緊，隨著利比亞復(fù)產(chǎn)預(yù)期被市場逐步消化，供應(yīng)端對油價仍以利多效應(yīng)為主。
三、結(jié)論及策略建議
總結(jié)來看，短期需求端增速以及宏觀情緒的走弱對油價形成壓力，但在供應(yīng)端支撐下油價下行空間相對有限，布倫特40美元/桶附近再次開始凸顯多配價值，中樞上移的時點或主要需等待后期需求增量的釋放。對于內(nèi)盤原油來說，在8月28日報告《【國投安信|能源深度】原油：低估的SC可以多配了嗎？》中我們對其定價路徑及主要矛盾點進行了深度分析，最近一周內(nèi)外盤價差已明顯反彈，但在倉單壓力下其回歸過程或難以一帆風(fēng)順，估值優(yōu)勢下繼續(xù)關(guān)注以多配SC為主的套利策略，等待充分回調(diào)后亦可逐步布局單邊長線多單。
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