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宏觀經濟數據回顧與展望

國家統計局最新發布了二季度GDP和6月工業增加值、社會消費品零售總額和固定資產投資數據。二季度GDP同比增長3.2%，一季度為下降6.8%，上半年累計同比下降1.6%。6月規模以上工業增加值同比增長4.8%，前值4.4%；1-6月固定資產投資累計同比下降3.1%，前值下降6.3%；6月中國社會消費品零售總額同比下降15.8%，前值下降20.5%。

首先，從GDP看，二季度GDP同比增長3.2%，一季度為下降6.8%，上半年累計同比下降1.6%。總體來說二季度經濟增長由負轉正，經濟運行穩步復蘇。從三大產業看，第一產業同比增長0.9%，第二產業同比下降1.9%，第三產業同比下降1.6%。第一產業對經濟增長的拉動為0.04%，對經濟增長的貢獻率為-2.8%，較前值下滑4.8個百分點；第二產業對經濟增長的拉動為-0.74%，對經濟增長的貢獻率為46.4%，較前值下滑7.5個百分點；第三產業對經濟增長的拉動為-0.9%，貢獻率為56.4%，較前值提高12.2個百分點。二季度經濟增長略超預期，展現出我國經濟較強的韌性和恢復能力。和03年非典時期一樣，疫情期間第三產業受到沖擊最為明顯，反之在疫情得到有效控制之后，第三產業的恢復程度也最為明顯，對GDP的貢獻率較一季度大幅回升12.2個百分點。

其次，從工業增加值來看，6月份，規模以上工業增加值同比實際增長4.8%，增速較5月份加快0.4個百分點，連續三個月增長。從環比看，6月份，規模以上工業增加值比上月增長1.30%。從本月數據看，工業生產的持續復蘇與景氣指數相互印證，6月制造業PMI生產指數環比回升0.7個百分點至53.9%，連續四個月保持在較高景氣區間。以目前公布的具體行業來看，高端制造行業表現仍最為搶眼，專用設備制造業、電氣機械和器材制造業、計算機、通信和其他電子設備制造業分別增長9.6%、8.7%和12.6%，表明在疫情的影響下，國內各類制造業增速雖受到短期劇烈沖擊，但隨著復工復產的有序推進，高新技術產業率先修復，產業優化持續升級。

從投資來看，1—6月份，全國固定資產投資（不含農戶）281603億元，同比下降3.1%，降幅比1—5月份收窄3.2個百分點。從環比速度看，6月份固定資產投資（不含農戶）增長5.91%。從各投資分項來看，基礎設施投資下降2.7%，制造業投資下降11.7%，降幅分別比1-5月份收窄3.6、3.1個百分點，房地產開發投資由負轉正，增長1.9%，較1-5月增加2.2個百分點。隨著國內疫情平復，地產工地復工，房地產投資持續好轉，本月累計增速率先轉正。從先行指標來看，1-6月商品房銷售面積同比下降8.4，降幅比1-5月份收窄4.1個百分點；房屋新開工面積下降7.6%，降幅收窄5.2個百分點 竣工面積下降10.5%，降幅收窄0.8個百分點；房地產開發資金來源同比降1.9%，降幅收窄4.2個百分點。但目前房地產調控依然偏緊，從7月15日深圳對戶籍人口出臺限購措施來看，不僅體現進一步落實“房住不炒”，且具有很強的風向標意義，預計今年下半年部分房價過熱的城市，政策收緊是大方向。6月基建投資延續改善，回顧上半年，政策持續強調基建對擴內需的重要作用，“兩新一重”共同發力。上半年各地方政府累計發行專項債2.37萬億元，較去年同期增長52.93%，預計隨著下半年積極財政政策的持續落地，國內基建投資有望在三季度迎來轉正。相比地產和基建投資，制造業投資受經濟周期的影響較大，疫情對制造業的沖擊最為嚴重，所以盡管制造業投資邊際改善尚可，但水平仍較低。我們認為，后續制造業的加速恢復需等到內需真正企穩，此外，海外疫情蔓延拖累全球經濟增長，外需走弱也會一定程度上加大制造業投資的壓力。

最后，從消費來看，6月份，社會消費品零售總額同比下降1.8%，降幅比上月收窄1.0個百分點。分行業看，受去年同期高基數影響，汽車類消費增速同比下降8.2%，上月為增長3.5%，成為本月消費的最大拖累項；石油及制品類消費增速同比下降13%，較上月降幅收窄1個百分點；地產鏈條增速出現分化，家具消費增速下滑4.4個百分點重回負增長，家電、建筑裝潢材料增速則分別反彈5.5、0.3個百分點。此外，金銀珠寶、服裝等非耐用品可選消費仍表現較弱；受6.18促銷帶動，網上商品零售同比增長18.6%，比5月增速14.7%進一步加快。從本月的消費數據來看，雖持續改善但邊際放緩，疫情對于消費的抑制作用仍明顯存在。展望未來，由于汽車消費高基數效應逐漸消退，消費復蘇有望加速，但在疫情完全得到控制前，人們仍然會減少外出，非必需的服務消費仍然會受到抑制，我們認為，消費反彈節奏仍將慢于投資，恢復到疫情以前的水平仍需時日。

整體來說，二季度我國經濟逐步克服疫情帶來的不利影響，經濟運行呈恢復性增長和穩步復蘇態勢，其中，工業生產回升快于服務業，投資回升快于消費。我們認為，由于我國本土疫情傳播基本阻斷，只要不出現較為嚴重的第二波疫情，中國經濟最困難的時期已經過去。下階段，隨著生產生活逐步走入正軌，各項逆周期調控政策持續發力，經濟有望保持恢復態勢，前三季度GDP累計增速有望轉正。與此同時，當前國際疫情持續蔓延，世界經濟下行風險加劇，不穩定不確定因素增多。后續經濟修復的挑戰主要來源于外貿和消費，雖然當前全球重啟帶來的景氣度沖高之中，但如果疫情反撲進一步蔓延缺乏有效控制手段，后續仍會對國內經濟恢復構成一定壓力，需密切關注。

表：2020年1-6月份主要宏觀經濟指標跟蹤

前期市場走勢回顧與下月配置觀點展望

“從中期來看，基于美元周期和經濟運行的方向，對于風險資產的上行趨勢應保持樂觀。在經濟重啟慣性延續和淡季效應的交錯下，大宗商品的強勢品種短期的上行動能雖在，但是空間有限，后續大宗商品結構分化也必將顯現”。進入7月份，可以看到上月月報中提到的兩點都有體現，不過相比之下，美元大幅走弱從金融因素上為整個風險資產帶來的空中加油效應更為搶眼。上月整個大類資產運行有兩個明顯特征：第一，金融品上股牛債弱，股指一度從結構性行情向β行情的回歸演化，大幅上漲，而中國國債呈現震蕩承壓。同時IC 漲幅更為強勢，也體現了市場流動性充裕下風險偏好的上行，而貨幣政策邊際變化的壓力主要體現在國債上；第二，風險資產和避險資產貴金屬共漲。這充分地體現了美元弱勢。我們認為這背后的核心驅動因素在于實際利率，即弱勢美元修復了通脹預期，從而壓低了實際利率。而實際利率的壓低同時有利于貴金屬和風險資產的上漲。而美元弱勢帶來的通脹預期的修復在大宗商品內部也帶來的擴散效應，在偏國際定價的有色品種以及農產品的部分品種的多頭行情中有所體現。而我們上月提示的部分前期強勢品種短期上行空間有限，主要體現在了能源板塊。

從中期來看。國內政治局會議召開，強調中長期的“持久戰”和“內循環”，短期則強調財政政策的實效和貨幣政策的精準。進入下半年后，隨著疫情對于國內經濟影響從短期向長期轉換，國內政策將進入“虛實轉換”階段，近期在7月份經濟數據進一步向好的基礎上，這一政策取向進一步明朗。總的來看，這是一種貨幣寬松驅動向財政落地驅動的邊際轉換，政策面對于風險資產仍偏積極。從經濟景氣度而言，國內的景氣度仍然在沖高階段，在內需層面有因季節性轉弱的跡象，不過在外需層面受益于海外經濟重啟帶來的提振，整體上淡季效應并不明顯。全球在2季度經濟走出低谷之后，當前的好轉仍在慣性延續中，受疫情再度反撲的影響在高頻數據上亦有邊際放緩，但是否會進一步放緩目前尚不明朗。綜合來看，我們認為當前經濟在淡季表現出的韌性向旺季延伸的概率較大。因此，從政策和經濟的組合來看，目前處于政策偏積極，經濟景氣度慣性沖高階段。中美關系在外交等層面的博弈仍不能排除，但更多地僅為擾動，向經貿和匯率層面的對抗概率較低。美元的弱勢仍在延續中，與經濟的景氣修復互為因果，后續也要持續跟蹤流動環境的邊際變化。對于大宗商品而言，仍處于通脹預期修復下的擴散行情之中，國際定價品種更為強勢，前期一些滯漲的品種開始補漲。

本月重點品種的詳細觀點如下：

原油

驅動因素：原油市場下半年步入供需雙增的去庫存格局，且表現出需求恢復低于預期、供應增長超出預期的現象。從原油需求端來看，歐美煉廠開工率回升偏弱、亞太偏強的現象依然存在：美國煉油產品需求自底部已回升26.2%，但同比來看仍有13.2%的降幅，特別是因為國內疫情的反復，7月以來美國南部部分州的汽油消費已回落15%，油品終端消費繼續恢復的乏力進一步加大了成品油庫存去化和煉廠開工率回升的難度，美國汽油、餾分燃料油庫存仍明顯高于過去5年高位，煉廠原油加工量較底部僅回升17.9%、同比下降14.1%。7月國內主營及地煉開工率雖因加工利潤的回落受到壓制，但總體仍明顯高于往年同期水平；6-7月亞洲原油進口量同比增長9.2%，6-8月沙特銷往亞洲的OSP已累計上調8.3-8.6美元/桶，煉化利潤壓制下高額進口或難以為繼，中國8月進口量預報已較7月回落8%。

供應方面，7月除墨西哥及豁免國外的OPEC+減產目標為3250萬桶/天，較6月產量回升73萬桶/天（2.3%），且這一產量目標將在8-12月增加192萬桶/天，考慮到前期減產執行率低的國家減產彌補后仍將增產120萬桶/天左右。路透初調結果顯示7月OPEC10國實際減產兌現率僅有94%，產量環比6月回升98萬桶/天（4.9%），中東7國海運原油出口環比6月回升132.2萬桶/天（9.4%）。盡管美國北達科他州57萬桶/天的輸油管道因環保制裁關閉對產量釋放構成制約，考慮到4月WTI價格已見底，美國原油產量的底部區間已經出現，后續減產空間愈發有限。

7月以來全球浮倉庫存回落18.7%，分區域來看美國去庫緩慢且庫存壓力偏高，歐洲浮倉庫存已基本回歸至疫情前水平且總體庫存壓力偏小，亞洲浮倉庫存回落17.3%總體庫存依然偏高，但更多是前期主動補庫存的結果。5月以來IEA\DOE\OPEC對下半年原油市場供需缺口的評估總體平穩，期間布倫特月均價累計上漲14.7美元/桶，供需邊際改善的幅度放緩后油價進一步上行需要新的動力，美國供需面的相對弱勢、WTI基金持倉凈多頭的相對偏高意味著WTI表現或更弱于布倫特。

化工

觀點概述：上半年，原油意外跌出負值，化工品成本斷崖式下跌，疫情蔓延，全球多國陸續按下暫停鍵，生產停滯消費萎縮，意外事件主導下，化工品被動跟隨原油及宏觀面下跌。下半年，原油走勢趨穩，疫情防控常態化，化工品市場走勢或回歸基本面。需求萎縮疊加供應增加，聚酯產業鏈繼續空頭配置；口罩題材影響弱化，聚烯烴存在強現實轉向弱預期；煤化工成本支撐是否有效有待繼續考察。瀝青需要兌現前期強預期才能再上一個臺階。整體而言，化工品之間將存在一定分化。若強預期無法兌現，后半段或將由多固體空液體轉為多液體空固體的策略。

聚烯烴

驅動因素：聚乙烯方面，檢修季即將結束，8月份檢修損失量環比將大幅度下降，中下旬后美國到港貨源集中增加。另外，寶來、中科、中化泉州等新產能臨近投放，供應壓力預期增加。但需求方面，農膜開工提升，包裝膜行業整體消費保持旺盛，需求上有一定支撐。技術上，前期密集成交區尚有一定技術支撐，價格獲得支撐后反彈，關注前高壓力。聚丙烯方面檢修裝置重啟，市場供應增加。不過整體庫存壓力并不大，下游需求整體平穩，BOPP企業檢修結束，開工回升，支撐猶在，另外，近期疫情反復，纖維料排產比例提升。整體來看目前價格呈震蕩整理格局。

雖然受公共衛生事件影響，上半年化塑行業受到一定沖擊，但在國家復工復產政策支持下，化塑行業同樣走出了一波“不同尋常”的行情。目前國內疫情基本得到控制，但國外疫情仍處于爆發激增狀態，對原料及下游進出口產生了一定影響，此種局面下，下半年化塑市場如何演繹？企業如何降低、化解風險？請關注化塑產業鏈決策系統。

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