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慧正資訊：三棵樹以墻面涂料為核心產品，集建筑涂料、木器漆、防水涂料、膠黏劑等家裝產品的研發與銷售于一體，是民族涂料龍頭。目前國內涂料行業較分散，全國涂料企業約4000家，而規模以上涂料企業僅為1336家（其中，規模以上涂料公司254家虧損，占比19%），因此規模以下涂料產能較多，且盈利不樂觀。方正化工結合新竣工面積、二手房交易重涂以及舊房重涂進行測算，2018/2019/2020/2021國內建筑涂料（內墻+外墻）的需求為882/951/924/1031萬噸，以三棵樹公司產品平均出廠價（不含稅）進行測算，國內建筑涂料市場規模為629/679/681/735億元。2018年規模以上建筑涂料產量為649萬噸，根據我們的計算，規模以下企業的產量約為233萬噸，占比26%。2018年，三棵樹在工程建筑涂料端（to B端）排名行業第二，在規模以上工程建筑涂料企業的市占率僅為8.8%；在家裝建筑涂料端（to C端）排名行業第六，規模以上企業市占率僅為2.4%。方正化工認為，在供給側結構性改革的背景下，環保政策日益趨嚴將逐漸擠出小規模產能，同時下游地產商集中度的提升和全裝修比例的上升，建筑涂料行業集中度將進一步提升，三棵樹將在建筑涂料行業中持續搶占市占率。
1.三棵樹儲備大量產能，為進一步提升市占率準備充足
三棵樹2018年墻面涂料的產能73.5萬噸，2019年墻面涂料產能擴大到178萬噸，2020年將進一步提升至211.5萬噸。2020年底之前，公司還將增加木器涂料產能20萬噸（目前6.14萬噸）。新建防水材料產能9900萬平方米（不包括收購），新建保溫裝飾板的產能1250萬平方米。三棵樹產能準備充裕。
2.三棵樹主打健康環保理念，戰略布局完善，核心競爭力強
1）產品質量角度：2018年，三棵樹建筑涂料營收共25.56億元，其中工程涂料為主，占比68.8%。三棵樹產品的性能得到了地產公司的認可，已經連續3年成為房地產商首選率第二的工程涂料品牌，與國內前10的房地產商的8家保持良好的合作關系。在家裝端，三棵樹推出“健康+”8項新標準，主打健康環保產品，表現亮眼。
2）成本角度：三棵樹規模效應顯著，成本控制力較強，工程涂料完全成本低于工程涂料排名第三的亞士創能(15.110,-0.20, -1.31%)。目前新產能已經初步建設完成，未來負荷持續提升。目前的產品分攤的單位折舊高，隨著開工率的提升，單位折舊略有下降，將會在提升市占率的同時略微提升毛利率。
3）渠道角度：三棵樹工程端積極拓展地產商銷售渠道，地產商的合作數量以及大地產商銷售額逐年上升；家裝端率先搶占三四線城市市場份額，再逐步將業務向一二線城市滲透，并積極發展電商O2O模式，拓展線上業務。同時，三棵樹2016/2017/2018年銷售人員占比35.53%/36.91%/40.14%，服務響應快，銷售人均年薪20.51/20.29/21.85萬元,對銷售人員的招聘和資金投入彰顯渠道開拓的決心。同時，三棵樹給到經銷商的加價空間遠大于立邦等競爭對手，對經銷商的激勵充足。
4）管理層角度：董事長兼總經理洪杰先后擔任全國人民代表大會代表、中國涂料工業協會副會長等職務。2008年前雅克（中國）銷售總監林德殿加盟作為副總經理，重點負責三棵樹的銷售業務。2016年，前杜邦（中國）集團運營總監和立邦投資有限公司制造與培訓總監黃盛林加盟，任職副總經理。2018年，公司研發人員共349人，占比9%。三棵樹2017年的首期股權激勵計劃，目前已連續2年完成解鎖要求。三棵樹員工持股一期占公司總股本的0.95%。2019.6三棵樹擬回購總股本的1.31%，擬用于員工持股二期，彰顯公司對未來發展的信心，激勵管理層與員工持續奮戰。
3.三棵樹收購大禹防漏70%股權，向提供“涂料、防水、保溫”三位一體化方案轉型
三棵樹收購房地產行業防水材料首選供應商品牌排名第6的大禹防漏科技有限公司70%股權，進一步擴展業務范圍，增強協同性，逐步完善 “涂料、保溫、防水”綠色建材一站式集成系統。
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