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11月14日周三，國家統(tǒng)計局公布10月中國實體經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，生產(chǎn)端工業(yè)增速略微回暖但仍低位徘徊，需求端投資、消費可謂冰火兩重天，其中投資增速出現(xiàn)小幅反彈，受益于基建投資結(jié)束八連降，但消費增速大幅回落。
整體來看，分析認為，盡管當(dāng)前工業(yè)和投資有所改善，但后勁恐怕不足？紤]到信貸社融數(shù)據(jù)偏弱，資金流向?qū)嶓w的態(tài)勢仍未明顯改善，加之地產(chǎn)投資顯現(xiàn)放緩跡象，經(jīng)濟仍在尋底。
展望未來，分析認為，由于現(xiàn)在政策更多是滴灌、精準調(diào)控，不搞大水漫灌，政策效果不會很快顯現(xiàn)，因此四季度及明年一季度經(jīng)濟下行壓力仍大。這一背景下，貨幣穩(wěn)中趨松、政策邊際放松、進一步降準的態(tài)勢不會改變。
工業(yè)生產(chǎn)低位徘徊
中國10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比上漲5.9%，增速比前月加快0.1個百分點，略好于預(yù)期，但仍在6%之下，延續(xù)較為弱勢的表現(xiàn)。
分析認為，工業(yè)生產(chǎn)的短期企穩(wěn)，主要來自環(huán)保限產(chǎn)放松和去產(chǎn)能政策的邊際調(diào)整、以及“搶出口”的影響。
一方面，從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，10月水泥產(chǎn)量同比從上月的5%回升至13.1%，鋼材產(chǎn)量同比從9.8%回升至11.5%，原煤產(chǎn)量從5.2%回升至8%，焦炭從-0.1%回升至4.5%；分門類看，采礦業(yè)同比增長較上月回升1.6個百分點，制造業(yè)回升0.4個百分點。這顯示了環(huán)保限產(chǎn)比例放松和去產(chǎn)能因素促進當(dāng)月工業(yè)生產(chǎn)改善。
另一方面，分行業(yè)看，電子設(shè)備生產(chǎn)較強勁（+14.6%），結(jié)合近期出口交貨值仍在高位（+14.7%），這可能和“搶出口”有關(guān)。
但是，分析認為，由于上游生產(chǎn)恢復(fù)主要源于環(huán)保限產(chǎn)放松，且出口趨勢未來或?qū)⒆呷酰紤]到下游房地產(chǎn)、汽車需求都偏弱，支撐生產(chǎn)面改善的因素難以持續(xù)，工業(yè)生產(chǎn)增速未來或仍面臨下行壓力。
投資小幅回暖 但地產(chǎn)投資或已進入下行調(diào)整通道
1-10月，中國固定資產(chǎn)投資額同比增長5.7%，增速比1-9月回升0.3個百分點，連續(xù)第二個月上升，雖小幅回暖，但仍處于低位；不過，10月當(dāng)月增速創(chuàng)年內(nèi)新高至8%。
從投資三大支柱來看，投資下行壓力由基建轉(zhuǎn)向地產(chǎn)，制造業(yè)投資平穩(wěn)但有壓力。投資這一經(jīng)濟第一增長動力顯著回升，主要受制造業(yè)持續(xù)上升影響，基建投資有企穩(wěn)回升跡象，但房地產(chǎn)投資持續(xù)回落。
具體來看，三大類投資中，三大支柱之一的基建投資增速年內(nèi)首次止跌反彈，新、舊口徑下前10月累計增速分別升至3.7%、0.5%。分析認為，這或受到9月地方專項債大量發(fā)行致融資改善的推動，顯示補短板政策正在發(fā)力。
不過，分析普遍認為，在防風(fēng)險去杠桿背景下，基建投資未來仍難高速發(fā)展。
西南證券宏觀分析師楊業(yè)偉認為，前期穩(wěn)增長政策推動基建增速回升，但考慮到信貸社融數(shù)據(jù)依然偏弱，四季度地方政府債發(fā)行明顯放緩的影響，基建投資未來回升力度有待繼續(xù)觀察。中海晟融經(jīng)濟學(xué)家張一則認為，考慮到基建投資的周期性和基數(shù)效應(yīng)，基建投資快速回升的可能性不大。
受前期盈利改善提振，制造業(yè)投資繼續(xù)溫和回升，前10月累計增速升至9.1%，連續(xù)七月回升，創(chuàng)39個月以來峰值；10月單月同比則由16.3%降至12.2%。
分析師對制造業(yè)投資前景看法出現(xiàn)分歧。中海晟融經(jīng)濟學(xué)家張一認為，考慮到未來融資環(huán)境大概率改善，制造業(yè)投資增速保持穩(wěn)定是可以期待的。
而興業(yè)證券王涵、盧燕津則認為，盡管制造業(yè)投資相對穩(wěn)定，但考慮到企業(yè)利潤增速及產(chǎn)能利用率均回落，其投資仍有壓力。另有交通銀行首席宏觀研究員唐建偉認為，盡管10月進出口數(shù)據(jù)不錯，但PMI出口訂單這些先導(dǎo)指數(shù)跌到50以下，展望未來出口不樂觀，這對明年的制造業(yè)投資不利。
房地產(chǎn)投資增速小幅回落，前10月累計增速略降至9.7%，當(dāng)月增速降至8.1%。
從土地成交價格、新開工面積、商品房銷售面積及銷售額、房企資金面指標(biāo)貸款及按揭貸款等多個因素同比增速均回落來看，分析普遍認為，房地產(chǎn)或已進入下行調(diào)整通道，未來將延續(xù)下行態(tài)勢，成為帶動經(jīng)濟下行主要因素之一。
興業(yè)證券王涵、盧燕津認為，考慮到10月地產(chǎn)銷售面積及金額同比放緩，且資金來源中國內(nèi)貸款累計同比降幅擴大，資金限制可能制約后期地產(chǎn)投資。實際上，前期地產(chǎn)投資的重要支撐土地購置費已于近期明顯放緩，也指向后期地產(chǎn)投資可能減速。
中海晟融經(jīng)濟學(xué)家張一認為，目前土地流拍大量出現(xiàn)，房地產(chǎn)投資增速放緩是大概率事件，加之商品房銷售低迷，如何在控制房價不快速上漲情況下適度調(diào)整政策應(yīng)成為決策者考慮的問題。
總體來看，交通銀行首席宏觀研究員唐建偉認為，出口和房地產(chǎn)這兩個支撐因素明年都可能往下，投資增速后勁恐怕不足。
消費明顯回落 汽車仍成主要拖累
10月中國社會消費品零售總額同比增速（名義）意外放緩至8.6%，較上月回落0.6個百分點，為今年5月以來最低水平，包括汽車在內(nèi)的主要消費品增速均大幅回落。
除了名義增速大幅弱于預(yù)期，消費實際增速再創(chuàng)歷史次低水平。10月社零總額實際、限額以上同比增速分別為5.6%、3.7%，較上月回落0.8個、2個百分點，全線下滑。
分析認為，10月消費出現(xiàn)明顯下滑，下降一方面是因為經(jīng)濟下行、需求轉(zhuǎn)弱，另一方面也是受中秋假期前移（去年中秋在10月，今年在9月）以及“雙十一”前部分商品消費延遲等因素干擾。
其中，必需消費普遍大跌，這方面或受中秋錯月以及“雙十一”影響。
主要消費品增速均大幅回落，其中汽車消費依然成社消主要拖累。10月汽車零售總額同比僅為-6.4%，連續(xù)5個月負增長。
另外，三季度人均收支數(shù)據(jù)指向城鎮(zhèn)、農(nóng)村居民的消費意愿均有所回落。
中海晟融經(jīng)濟學(xué)家張一認為，考慮到大規(guī)模失業(yè)尚未出現(xiàn)，居民杠桿率增加和預(yù)期變差是社零增速下滑的主要因素，預(yù)計持續(xù)社零還將維持在8%至9%的水平。
政策展望：政策或?qū)⒏訉捤?/strong>
整體來看，10月數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟繼續(xù)保持弱勢。
海通證券宏觀團隊姜超、于博認為，10月生產(chǎn)微幅反彈仍偏低，內(nèi)需中投資、消費可謂冰火兩重天。往前看，10月社融增速大降，且企業(yè)貸款同比少增，而10月地產(chǎn)銷量增速低位持平、依然為負，且拿地、新開工也都雙雙下滑。兩大領(lǐng)先指標(biāo)雙雙下滑，均指向經(jīng)濟仍在尋底。
分析普遍認為，四季度經(jīng)濟繼續(xù)收縮幾成定局，直到明年一季度都將是經(jīng)濟加速觸底的過程。
交通銀行首席宏觀研究員唐建偉認為，由于現(xiàn)在政策更多是滴灌、精準調(diào)控，不搞大水漫灌，政策效果不會很快顯現(xiàn)。預(yù)計明年一季度GDP增速還是會跌破6.5%。
疲弱的數(shù)據(jù)下，未來政策該如何發(fā)力？
西南證券宏觀分析師楊業(yè)偉認為，實體信用收縮預(yù)示經(jīng)濟下行壓力加大，未來需要更為有效的寬松政策，以疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，帶動實體經(jīng)濟信用改善。除加大對民營企業(yè)融資之外，還需要放松對地方政府融資約束，推動基建投資資金來源改善。
交通銀行唐建偉認為，更大力度的減稅降費對居民企業(yè)的激勵作用要強于靠基建，投資拉動已經(jīng)邊際效用遞減了，對經(jīng)濟增長拉動作用遞減，與其走老路，不如減稅降費，要簡政放權(quán)，吃財政飯的人要減少。貨幣政策方面，調(diào)降存款準備金率有空間，同時要疏通傳導(dǎo)渠道，市場不缺流動性，是企業(yè)缺信心，不敢進行長期投資。
中泰宏觀梁中華、楊暢認為，政府加杠桿將是2019年的政策主線。一是通過減稅降費，改善制造業(yè)盈利情況；二是專項債額度有望上調(diào)，加強對地方財政和基建領(lǐng)域的支持；三是地方隱性負債存在進一步顯性化的可能性。但考慮到地方隱性負債的規(guī)模，預(yù)計政策只能延緩經(jīng)濟下行速度，改變方向比較困難。
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