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由于中美貿(mào)易爭(zhēng)端的高度不確定性，國(guó)內(nèi)宏觀(guān)政策的重心正在向需求側(cè)傾斜。4.23政治局會(huì)議時(shí)隔一年多重提擴(kuò)大內(nèi)需、5.2國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求壓減建設(shè)項(xiàng)目審批時(shí)間和財(cái)政部65號(hào)文都表明政策微調(diào)已在路上，且投資仍將在其中扮演重要角色。華創(chuàng)宏觀(guān)組聯(lián)合大宗、機(jī)械、環(huán)保和汽車(chē)等多行業(yè)予以密切跟蹤，首先邀請(qǐng)財(cái)政專(zhuān)家為各位投資者解讀近期政策動(dòng)向，后續(xù)將赴地方草根調(diào)研進(jìn)一步確認(rèn)政策力度，敬請(qǐng)關(guān)注。

會(huì)議紀(jì)要

外部不確定下財(cái)政政策微調(diào)，結(jié)構(gòu)性發(fā)力集中在補(bǔ)短板和三大攻堅(jiān)戰(zhàn)領(lǐng)域

Q1:一季度基建增速明顯下滑，從政策面的角度來(lái)說(shuō)是不是能夠接受的？后面三個(gè)季度的基建是否將延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)？

A1:一季度，尤其是3月份，從同比角度而言基建下滑速度超過(guò)一二月份，基建下滑是出乎預(yù)料的。目前的財(cái)政政策微調(diào)中，其中一個(gè)目的也是針對(duì)基建，希望進(jìn)一步提升基建增速。若想提振基建，尤其是政府主導(dǎo)的部分，對(duì)于政府的投融資、財(cái)政資金的使用、撥付，乃至項(xiàng)目的盡快落地，需要進(jìn)行調(diào)整。但目前還不適宜進(jìn)行總量的調(diào)整，可以進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

Q2:目前如何進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整？

A2: 結(jié)構(gòu)性的調(diào)整就是在總量不變的條件下，讓政府這方面的投資意愿進(jìn)一步加強(qiáng)，投資落地的效率，包括資金撥付和建設(shè)工程審批的時(shí)間壓縮。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，壓縮項(xiàng)目審批時(shí)間是改進(jìn)放管服的，但是目前5月2日的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)希望工程盡快落地， 4、5月份就已經(jīng)進(jìn)入施工旺季，如果這個(gè)時(shí)候不作為，尤其在北方，到了國(guó)慶節(jié)以后即使有資金項(xiàng)目也難以落地。

Q3:在嚴(yán)控地方政府債務(wù)的前提下，如何激發(fā)地方政府的投資意愿？

A3:防風(fēng)險(xiǎn)是三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的首要任務(wù)，所以2018年考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行狀況，尤其是國(guó)際貿(mào)易這方面的不確定性，所以更應(yīng)當(dāng)高度注重防風(fēng)險(xiǎn)。但是財(cái)政上防風(fēng)險(xiǎn)，既有過(guò)去累積的風(fēng)險(xiǎn)，也要防止發(fā)生新的風(fēng)險(xiǎn)。新的風(fēng)險(xiǎn)有兩方面：一方面是可以預(yù)料到的，即政府大規(guī)模增加債務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步加劇的；另一方面，如果經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)出乎意料的下滑，或者是說(shuō)支撐力不足，那么就容易暴露存量的問(wèn)題。因此，存在兩難的境地，一方面經(jīng)濟(jì)不能夠太失速了，失速的風(fēng)險(xiǎn)可能甚至大于新增債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。在這個(gè)意義上說(shuō)，出于防風(fēng)險(xiǎn)的角度考慮，還要增加一定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支撐力，如何尋找二者之間的平衡點(diǎn)是關(guān)鍵。

Q4:是否可以理解為下一步對(duì)地方政府債務(wù)的管控可能出現(xiàn)松動(dòng)？

A4:對(duì)地方政府債務(wù)的管控松動(dòng)的可能性不會(huì)太大，但是通過(guò)改革可以得到一定的財(cái)政積極空間。比如自去年以來(lái)一直查處地方政府違法違規(guī)融資，出臺(tái)了一系列措施，例如50號(hào)、87號(hào)文、92號(hào)文、192號(hào)文，以及今年財(cái)政和發(fā)改委的194號(hào)文，財(cái)政金融23號(hào)文等，實(shí)際上都在防范地方政府違法違規(guī)融資的問(wèn)題，要繼續(xù)防范隱性債務(wù)的非合理性增長(zhǎng)。通過(guò)放開(kāi)民間資本進(jìn)入PPP的需求會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。那么后續(xù)可能對(duì)民間資本參與PPP的保障和加強(qiáng)對(duì)進(jìn)入通道的拓寬；另一方面可能在貨幣政策和金融監(jiān)管上采取一定的、適度的的寬松政策。比如，由于資管新規(guī)正式版比征求意見(jiàn)稿適當(dāng)?shù)膶捤�，再加上前段時(shí)間的降準(zhǔn)，較大程度上緩解了地方政府債務(wù)，特別是存量債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。降準(zhǔn)和資管新規(guī)的調(diào)整有利于地方政府合理融資需求的滿(mǎn)足，如PPP業(yè)務(wù)的規(guī)范發(fā)展和政府股權(quán)投資基金的規(guī)范發(fā)展，以及地方政府原來(lái)的融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型以后進(jìn)行的市場(chǎng)化融資，甚至為借新還舊創(chuàng)造一定的空間，有助于防范地方政府存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，后續(xù)不排除還有降準(zhǔn)的可能性。通過(guò)適當(dāng)平滑貨幣政策和金融監(jiān)管，可以很大程度上避免為了控制風(fēng)險(xiǎn)而造成新的風(fēng)險(xiǎn)，一方面讓地方政府資金鏈不至于斷裂，另一方面讓地方政府的轉(zhuǎn)型類(lèi)融資平臺(tái)公司能夠正常合理的開(kāi)展市場(chǎng)化融資。

Q5:是否存在新一輪的地方政府債務(wù)置換的可能性？

A5:地方政府新一輪置換可能性實(shí)際上在反復(fù)掂量的。但個(gè)人認(rèn)為地方政府融資平臺(tái)有很多債務(wù)是隱性的，政府債務(wù)置換的難度比較大。因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)太大了，如果再置換就容易產(chǎn)生更多的風(fēng)險(xiǎn)，而且會(huì)讓政府的一些法律法規(guī)成為一紙空文。這個(gè)意義上說(shuō)，預(yù)計(jì)后續(xù)可能對(duì)政府的部分經(jīng)營(yíng)性的資產(chǎn)或者可售型資產(chǎn)的政策會(huì)放松，盤(pán)活存量資產(chǎn)的部分，政策存在進(jìn)一步放開(kāi)的可能。比如，目前的資產(chǎn)證券化，只允許PPP中滿(mǎn)足一定條件下的項(xiàng)目公司資產(chǎn)可以進(jìn)行證券化，下一步為了盤(pán)活存量資產(chǎn)，可能存在把資產(chǎn)證券化的條件再進(jìn)一步放寬；第二是租賃融資，尤其是諸如深圳地鐵通過(guò)租賃融資的方式建設(shè)。

Q6:后續(xù)是否存在地方房地產(chǎn)調(diào)控政策松動(dòng)的可能？

A6:實(shí)際上現(xiàn)在顯性的制度沒(méi)有松動(dòng)，但是隱性的調(diào)整已經(jīng)開(kāi)始松動(dòng)，尤其是三四線(xiàn)城市，甚至一些大城市，我們目前看到各個(gè)地方“搶人才”，人才標(biāo)準(zhǔn)的門(mén)檻不斷下移，實(shí)際上是“搶人”和“搶人才”一起做。通過(guò)各種住房的待遇，或者可購(gòu)房的資格等方面吸引人才，實(shí)際上也是變相進(jìn)行松動(dòng)。下一步可能對(duì)部分風(fēng)險(xiǎn)可控、但調(diào)控政策過(guò)嚴(yán)的城市，不排除會(huì)采取一些適當(dāng)放松的措施。

Q7：財(cái)政部65號(hào)文強(qiáng)調(diào)財(cái)政投向高質(zhì)量發(fā)展方向，有可能哪些領(lǐng)域是所謂的符合財(cái)政導(dǎo)向的高質(zhì)量發(fā)展的領(lǐng)域？

A7:第一，加快財(cái)政的支出進(jìn)度，加快對(duì)一些財(cái)政沉淀資金的盤(pán)活。而且在使用的過(guò)程中財(cái)政資金也存在趕時(shí)間的問(wèn)題，這幾年一直在不斷的加快財(cái)政支出速度，今年更突出。以往是到年底財(cái)政支出增大，近幾年來(lái)按照月度平均化的特征越來(lái)越明顯。第二，加快有質(zhì)量的增長(zhǎng)，從投向來(lái)說(shuō)，首先是“三去一降一補(bǔ)”里的“補(bǔ)短板”。凡是在補(bǔ)短板的內(nèi)容都是財(cái)政支出要加快的，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也是補(bǔ)短板里的重要內(nèi)容，另外重點(diǎn)突出教育和科技方面支出。基礎(chǔ)設(shè)施方面涉及到城鎮(zhèn)化產(chǎn)業(yè)、新型城市化等方面的有形的、無(wú)形的建設(shè)，如信息基礎(chǔ)設(shè)施這方面的建設(shè)是無(wú)形的，交通或者是地下停車(chē)場(chǎng)、老舊城區(qū)改造是有形的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，這些方面速度可能加快。中央層面，國(guó)家可能加快橫跨東西南北的大的交通構(gòu)架，比如說(shuō)民航、鐵路等交通基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。另一方面，結(jié)合精準(zhǔn)扶貧的工程，支出速度還將進(jìn)一步加快，其中也包括棚戶(hù)區(qū)改造等方面的東西。

Q8:棚改今年是否可能在既定的規(guī)模基礎(chǔ)上提高，還是只是在節(jié)奏上加快？

A8:可能是節(jié)奏加快。棚改規(guī)模是經(jīng)過(guò)下面報(bào)上來(lái)，再審批下去的，而且棚改方面要確定盤(pán)子可能不太容易，因此棚改的重點(diǎn)可能是加快速度完成。

Q9:環(huán)保是不是也是加快財(cái)政支出的一個(gè)重要方向呢？

A9:環(huán)保近幾年一直是發(fā)展的重點(diǎn)方向。環(huán)保是經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度后受到環(huán)境制約的必然要求，環(huán)保、養(yǎng)老等方面的基礎(chǔ)設(shè)施、工程項(xiàng)目等都是補(bǔ)短板的重要內(nèi)容。

Q10: 財(cái)政支出節(jié)奏前幾年已經(jīng)明顯加快的情況下，進(jìn)一步加快財(cái)政支出的空間大嗎？

A10:一方面，加快轉(zhuǎn)移支付的下達(dá)。目前轉(zhuǎn)移支付相對(duì)來(lái)說(shuō)可能會(huì)慢一點(diǎn)，需要一級(jí)一級(jí)政府往下轉(zhuǎn)移，財(cái)政部65號(hào)文要求按照預(yù)算法規(guī)定的最后一期的下達(dá)時(shí)間不得遲于預(yù)算執(zhí)行當(dāng)年的9月30日，比如，批復(fù)一個(gè)項(xiàng)目需要是多少資金，申請(qǐng)單位必須根據(jù)自己的預(yù)測(cè)，在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)向人大預(yù)算機(jī)構(gòu)申請(qǐng)完畢。另一方面，采取預(yù)付款制度，就是說(shuō)根據(jù)慣例，按照最低的基數(shù)，可以采用預(yù)先撥付，在轉(zhuǎn)移支付下來(lái)之后再補(bǔ)充。預(yù)付款就是在中央政府轉(zhuǎn)移支付資金沒(méi)下達(dá)的時(shí)候，財(cái)政就可以運(yùn)用自己庫(kù)存的資金可以進(jìn)行一些撥付，然后等到轉(zhuǎn)移支付下來(lái)再對(duì)后面的一項(xiàng)項(xiàng)目進(jìn)行撥付，就是先預(yù)付后結(jié)算，是這樣一個(gè)特征，這樣就可以彌補(bǔ)在途資金的一個(gè)時(shí)間差。

Q11:2017年交通和水利基建項(xiàng)目在財(cái)政支出中的占比是在降低的，那么今年會(huì)因?yàn)橹忻蕾Q(mào)易戰(zhàn)這樣一個(gè)外部的壓力，使得這部分的占比有所提高嗎？

A11:現(xiàn)在還不好說(shuō)。因?yàn)閺V義范圍的交通除了國(guó)家骨干的交通將繼續(xù)得到支撐外，實(shí)際上這么多年以來(lái)，高速公路網(wǎng)已經(jīng)是覆蓋到了一個(gè)相當(dāng)大的范圍了，所以說(shuō)以后交通建設(shè)可能更多的轉(zhuǎn)向城市內(nèi)部的或者是城鄉(xiāng)之間的公路這一類(lèi)的建設(shè)。所以總的來(lái)說(shuō)，公路這方面的基建的比重相對(duì)來(lái)說(shuō)是在縮小的，道路維護(hù)這方面支出會(huì)越來(lái)越增加，這是交通方面財(cái)政支出的一個(gè)基本特征。但是如果談及這個(gè)趨勢(shì)的變化，如果外需沒(méi)有出現(xiàn)嚴(yán)重萎縮，整個(gè)財(cái)政刺激不再重新大規(guī)模明顯啟動(dòng)的話(huà)，趨勢(shì)上現(xiàn)在還不能確定到底有多大的反彈。

Q12:今年財(cái)政特別強(qiáng)調(diào)有效投資這一概念，在提高財(cái)政資金的使用及投資效率上有哪些具體的措施？目前進(jìn)展情況又是如何？

A12:有效投資這一概念自十八大以來(lái)，雖然文件里邊沒(méi)有正式出現(xiàn)過(guò)，但是中共中央領(lǐng)導(dǎo)人在講話(huà)中多次強(qiáng)調(diào)，要提高投資的有效性，或者增加有效投資。對(duì)于有效投資，首先是確定配置效率，比如說(shuō)這些資金中哪些是投資到國(guó)民經(jīng)濟(jì)或者民生里的一些急需項(xiàng)目，按輕重緩急來(lái)安排，投資要講究方向的正確性，這就叫配置項(xiàng)目。其次，確定選定投資方向和項(xiàng)目以后，盡可能在資金撥付時(shí)間上的節(jié)省，不要因?yàn)橘Y金的撥付速度慢而影響工程的進(jìn)度。 第二方面，就是在資金使用上要力求節(jié)約，提高資金使用效率，爭(zhēng)取是達(dá)到同樣的目的的時(shí)候，資金的使用量是最小的，就是說(shuō)投入成本最小。從這兩個(gè)角度來(lái)看，增加有效投資，從配置效率角度來(lái)看， 2016年7月中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于深化投資體制改革指導(dǎo)意見(jiàn)提出，要在政府投資里面要明確精準(zhǔn)化投資范圍。再投資的管控上要加強(qiáng)投資管理，比如說(shuō)編制三年滾動(dòng)投資規(guī)劃，現(xiàn)在在很多地方都在實(shí)行。投資要經(jīng)過(guò)比較充分的論證以后才能決定。同樣數(shù)目資金，有限條件下哪些項(xiàng)目應(yīng)該先投，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶動(dòng)效應(yīng)大，是老百姓民生急需的一些公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)先上馬，其他的可能需要適當(dāng)下挪，這取決于資金情況，這是投資的一個(gè)選擇和管理的問(wèn)題。其次，在一些項(xiàng)目上強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)化管理，提高決策的正確性，監(jiān)控資金的使用進(jìn)度，然后不斷的衡量投資的使用績(jī)效。十九大也提出要全面實(shí)行財(cái)政支出績(jī)效管理，尤其是強(qiáng)調(diào)財(cái)政投資的績(jī)效管理這方面，這幾年財(cái)政政策在這方面加快了績(jī)效評(píng)估，進(jìn)行這個(gè)財(cái)政大數(shù)據(jù)，強(qiáng)化信息化監(jiān)控，得到了很大的發(fā)展。

Q13:如果后續(xù)中美貿(mào)易沖突的壓力進(jìn)一步加劇，積極財(cái)政政策有沒(méi)有可能去上調(diào)赤字率？如果不上調(diào)赤字率的情況下，有哪些騰挪的空間？

A13:關(guān)于中美貿(mào)易談判，如果做最壞的心理打算的話(huà)，可能通過(guò)擴(kuò)大內(nèi)需來(lái)提振整個(gè)經(jīng)濟(jì)的增速，或者是支撐經(jīng)濟(jì)一個(gè)必要的增速，是一個(gè)值得考慮的選擇。目前來(lái)看，一季度外貿(mào)形勢(shì)還是好的，甚至二季度有可能繼續(xù)保持向好。很多出口企業(yè)趕在談判結(jié)果出來(lái)之前，先確定后半年的訂單，盡可能加快出口，但是下半年的形勢(shì)可能就比較嚴(yán)峻，適當(dāng)?shù)谋３謨?nèi)需是必然的措施。在中美談判最壞的結(jié)果出現(xiàn)之前，一般不會(huì)輕易去選擇像1998年那樣提高赤字，1998年6月份決定從盈余的財(cái)政政策轉(zhuǎn)向赤字刺激政策。不提高赤字的情況下，4.23政治局會(huì)議時(shí)隔一年多罕見(jiàn)地提出擴(kuò)大內(nèi)需，有一些政策是值得考慮，一是加快財(cái)政的預(yù)算改革，把預(yù)算資金集中起來(lái)，把一些沉淀資金、結(jié)轉(zhuǎn)資金集中起來(lái)使用。在總量不突破的情況下，國(guó)庫(kù)資金有很多結(jié)余結(jié)轉(zhuǎn)資金，目前因?yàn)轭A(yù)算分配權(quán)分割導(dǎo)致沉淀資金沒(méi)有得到有效地整合，我認(rèn)為需要采取一種創(chuàng)新性辦法，把沉淀的資金整合起來(lái)。二是調(diào)整財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大公共消費(fèi)，民間的尤其是老百姓的民生需求短期內(nèi)難以擴(kuò)大，居民私人需求消費(fèi)需求受到收入的制約。因此，就需要擴(kuò)大公共消費(fèi)，比如說(shuō)醫(yī)療、教育、社保等，會(huì)通過(guò)政府加大相關(guān)領(lǐng)域財(cái)政支出的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)。

Q14:今年國(guó)務(wù)院提出要減稅8000億，之前增值稅的稅率有調(diào)整，您預(yù)計(jì)后續(xù)還有3000多億的減稅會(huì)主要集中在哪些領(lǐng)域？

A14：我覺(jué)得現(xiàn)在還是要看原來(lái)的承諾，增值稅這部分的承諾現(xiàn)在基本已經(jīng)兌現(xiàn)了。下一步就是個(gè)人所得稅改革方案，公開(kāi)的報(bào)道顯示改革方案財(cái)政部已經(jīng)遞交到國(guó)務(wù)院了，估計(jì)也會(huì)盡快出臺(tái)。其他方面的稅制改革，可能企業(yè)所得稅會(huì)不會(huì)調(diào)整，現(xiàn)在不能完全確定。目前的改革很多還是集中在非稅收入部分，進(jìn)展速度可能會(huì)更快一些，因?yàn)榉嵌愂杖牒芏嘣谛姓绦蚶锩孢M(jìn)行的。

華創(chuàng)宏觀(guān)：政策微調(diào)進(jìn)行時(shí)

1、政策微調(diào)已經(jīng)是進(jìn)行式。從4月17日降準(zhǔn)，4月23日政治局會(huì)議時(shí)隔一年多重提擴(kuò)大內(nèi)需，4月27日資管新規(guī)出臺(tái)，再到5月2日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議要求把將城市基礎(chǔ)設(shè)施等工程項(xiàng)目建設(shè)審批時(shí)間壓縮一半以上，以及5月3日財(cái)政部65號(hào)文要求地方政府加快支出，在短短半個(gè)月時(shí)間內(nèi)，實(shí)際上從各個(gè)方面確認(rèn)了政策微調(diào)正在進(jìn)行時(shí)，包括貨幣政策、監(jiān)管政策以及財(cái)政政策的調(diào)整。

2、外部不確定的明顯增強(qiáng)是本次政策微調(diào)的直接原因。我們此前預(yù)演過(guò)中美貿(mào)易摩擦可能的兩條路徑，其一是中美雙方就進(jìn)一步開(kāi)放達(dá)成一致，最終以開(kāi)放促改革，是在中長(zhǎng)期有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的方向；其二是雙方關(guān)于貿(mào)易爭(zhēng)端短時(shí)間內(nèi)難以達(dá)成一致，可能將重啟內(nèi)需對(duì)沖外部風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，4.23政治局會(huì)議已經(jīng)確認(rèn)了政策微調(diào)的方向。目前，一方面我們看到中國(guó)以更加開(kāi)放的姿態(tài)解決中美貿(mào)易爭(zhēng)端，另一方面，也看到了進(jìn)一步對(duì)內(nèi)需的側(cè)重，中國(guó)在兩條路徑之間不斷往復(fù)，實(shí)際上反映了當(dāng)前中美貿(mào)易博弈的復(fù)雜性，以及決策層對(duì)當(dāng)前外部形勢(shì)評(píng)估的不確定性在明顯增強(qiáng)。

3、回顧歷史，上一次加快財(cái)政支出+簡(jiǎn)化項(xiàng)目審批的政策組合發(fā)生在經(jīng)濟(jì)加速下行的2014年，這也就確認(rèn)了目前財(cái)政政策的調(diào)整是非常類(lèi)似2014年。對(duì)此，我們做出如下三個(gè)判斷：

（1）內(nèi)部主動(dòng)進(jìn)行壓力測(cè)試的風(fēng)險(xiǎn)極大降低。在外部風(fēng)險(xiǎn)集聚的情況下，內(nèi)部主動(dòng)刺破風(fēng)險(xiǎn)的可能極大降低，我們認(rèn)為此前市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和融資平臺(tái)違約風(fēng)險(xiǎn)的可能性在明顯降低。

（2）降低融資成本重回政策視野，今年還將會(huì)有2-3次降準(zhǔn)。今年融資成本加速上行，降低銀行負(fù)債成本，進(jìn)而降低企業(yè)融資成本已經(jīng)成為重要的政策議題，不管是從4.17的降準(zhǔn)還是4.23政治局會(huì)議，我們都看到降低企業(yè)融資成本重回政策視野，而2017年這一提法沒(méi)有出現(xiàn)在任何政策文件中。

（3）財(cái)政政策積極體現(xiàn)在加快支出節(jié)奏和結(jié)構(gòu)性發(fā)力。財(cái)政支出節(jié)奏在二、三季度加速，財(cái)政支出重點(diǎn)向三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的扶貧、環(huán)保領(lǐng)域傾斜；同時(shí)，提高個(gè)稅起征點(diǎn)、精準(zhǔn)扶貧和鄉(xiāng)村振興等都與刺激消費(fèi)密切相關(guān)。

華創(chuàng)大宗：地方債務(wù)攜手中央財(cái)政發(fā)力擴(kuò)大內(nèi)需，看好大宗品反彈行情

1、地方債務(wù)攜手中央財(cái)政發(fā)力擴(kuò)大內(nèi)需，基建加速在路上

政治局會(huì)議“擴(kuò)大內(nèi)需”的提法在短時(shí)間對(duì)市場(chǎng)情緒起到了提振作用。在擴(kuò)大內(nèi)需這一統(tǒng)領(lǐng)方針下，越來(lái)越多的政策和文件開(kāi)始發(fā)布，從不同角度對(duì)地方政府的投資規(guī)模和投資效率進(jìn)行了刺激。不同于以往粗放式的投資刺激，本輪內(nèi)需的擴(kuò)大更重邊際改善和存量資金投資效率的提升。主要的宗旨是不能因?yàn)楸O(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)新的風(fēng)險(xiǎn)，資管信管緩沖期的延遲，就在很大程度上緩解了地方存量債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。

昨日的《關(guān)于加強(qiáng)地方預(yù)算執(zhí)行管理 加快支出進(jìn)度的通知》和《采取措施將企業(yè)開(kāi)辦和工程建設(shè)項(xiàng)目審批時(shí)間壓減一半以上》兩份文件從審批流程和資金支出兩個(gè)角度強(qiáng)調(diào)了存量財(cái)政資金的投放效率。這方面將主要體現(xiàn)在我國(guó)補(bǔ)短板和“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”的領(lǐng)域，在基建領(lǐng)域中，短板主要有民航、鐵路和縱橫南北的大工程上，中央財(cái)政支出將是主要驅(qū)動(dòng)力。三大攻堅(jiān)戰(zhàn)中的精準(zhǔn)扶貧、棚改和環(huán)保建設(shè)也會(huì)出現(xiàn)明顯的加速。

在外部環(huán)境不確定性顯著增強(qiáng)的背景下，如果貿(mào)易形勢(shì)繼續(xù)惡化，即使不調(diào)整赤字率，還是可以通過(guò)盤(pán)活存量資金的使用效率的，即可以擴(kuò)大財(cái)政實(shí)際支出的規(guī)模。

在這方面，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院辦公廳對(duì)2017年落實(shí)有關(guān)重大政策措施真抓實(shí)干成效明顯地方予以督查激勵(lì)的通報(bào)》文件，對(duì)2017年重大政策落實(shí)情況較好的地方政府給予了相應(yīng)的資金和指標(biāo)激勵(lì)，在績(jī)效體系下提高資金投放的針對(duì)性。

從4月下調(diào)主要銀行存款準(zhǔn)備金率，緊接著在政治局會(huì)議上提出“擴(kuò)大內(nèi)需”，再到昨天發(fā)布細(xì)分領(lǐng)域的具體政策文件，財(cái)政微調(diào)的方向已經(jīng)確定，基建加速正在路上。

2、環(huán)保加碼打壓供給，需求邊際改善驅(qū)動(dòng)價(jià)格上揚(yáng)

在當(dāng)下的時(shí)點(diǎn)，采暖季限產(chǎn)對(duì)供給的壓制已經(jīng)結(jié)束，產(chǎn)能已經(jīng)接近極值，而需求沒(méi)有增量。在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，“擴(kuò)大內(nèi)需”的開(kāi)啟，將在邊際上對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格構(gòu)成強(qiáng)有力的支撐。

財(cái)政部環(huán)保支出向上、環(huán)保部預(yù)算大幅增加，還是微觀(guān)角度看到的環(huán)保企業(yè)訂單增加，都說(shuō)明了今年國(guó)家層面對(duì)環(huán)保投資的重視程度。目前環(huán)保的高壓已經(jīng)是常態(tài)化，若未來(lái)的環(huán)保要求進(jìn)一步加碼，大宗商品的產(chǎn)能將得到有效抑制，供給的壓力降逐步緩解。

3、供需面健康，需求加碼的邊際改善將得到放大

在4-5月份，大宗品的庫(kù)存下降非�？�。早周期的品種里，鋼鐵4月份的庫(kù)存去化都在120萬(wàn)噸以上，成交都在20萬(wàn)噸以上的水平，這是顯著高于歷史同期的，水泥也是。在供需面健康的基礎(chǔ)上，需求的邊際改善對(duì)價(jià)格的改善效果會(huì)得到顯著放大。我們認(rèn)為，與這次政策最相關(guān)的品種是鋼鐵和水泥，反彈可期。

4、地方投資能力分化，重點(diǎn)關(guān)注華東華南地區(qū)

本次的基建加速更多的是內(nèi)生性的增長(zhǎng)和財(cái)政資金使用效率的提高。因此各省投資潛力的不同可能導(dǎo)致后期基建提高強(qiáng)度的不同。考慮到地方債務(wù)和投資能力，粗略的以杠桿率和GDP增長(zhǎng)速度衡量，華東和華南各省份基建向上的空間更大。因此華東華南地區(qū)的區(qū)域性缺鋼狀況可能會(huì)進(jìn)一步加劇，拉大區(qū)域價(jià)差，推薦繼續(xù)關(guān)注兩廣地區(qū)的韶鋼松山、柳鋼股份以及福建省的三鋼閩光。

華創(chuàng)機(jī)械：財(cái)政發(fā)力補(bǔ)短板，利好自動(dòng)化等制造業(yè)升級(jí)

此次政治局會(huì)議提出擴(kuò)大內(nèi)需，雖然我們認(rèn)為此次擴(kuò)大內(nèi)需不會(huì)像以前一樣集中在基建地產(chǎn)，但總的來(lái)說(shuō)擴(kuò)大內(nèi)需還是需要在投資上做文章，特別是在補(bǔ)短板式的制造業(yè)投資上做文章。所以利好的第一個(gè)方向是自動(dòng)化等制造業(yè)升級(jí)的方向。對(duì)于工程機(jī)械等周期版塊來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為，修復(fù)了之前市場(chǎng)普遍的一個(gè)悲觀(guān)預(yù)期，加之草根調(diào)研反饋行業(yè)和企業(yè)層面基本面情況不斷超預(yù)期，有望迎來(lái)一輪反彈。

首先說(shuō)補(bǔ)短板：

補(bǔ)短板的制造業(yè)投資，主要集中在自動(dòng)化版塊。無(wú)論是降準(zhǔn)還是政治局會(huì)議，政策目的是要高質(zhì)量發(fā)展，降低企業(yè)融資成本，引導(dǎo)資金脫虛向?qū)崳碳ば枨螅罱K將轉(zhuǎn)到至制造業(yè)企業(yè)的資本開(kāi)支擴(kuò)張。結(jié)合宏觀(guān)背景，次輪擴(kuò)張將從單純的產(chǎn)能擴(kuò)張轉(zhuǎn)變?yōu)樯?jí)，自動(dòng)化行業(yè)全面受益。

我們看的自動(dòng)化包括泛自動(dòng)化和專(zhuān)用自動(dòng)化。

機(jī)器人自動(dòng)化：制造業(yè)資本擴(kuò)張受益于成本端下降和需求端的回升，自動(dòng)化需求有望超預(yù)期。中國(guó)作為大的生產(chǎn)制造國(guó)，早已成為全球工業(yè)機(jī)器人最大的市場(chǎng)，2017年行業(yè)增速68%，美對(duì)中施壓倒逼中國(guó)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，加上人口紅利拐點(diǎn)期來(lái)臨，預(yù)計(jì)中國(guó)機(jī)器人自動(dòng)化市場(chǎng)未來(lái)三年仍保持年均30%+的增速。機(jī)器人本體市場(chǎng)仍被國(guó)外品牌占據(jù)（其中四大機(jī)器人家族市占率超50%），國(guó)內(nèi)企業(yè)雖技術(shù)、成本方面仍存在一定差距但進(jìn)步快進(jìn)口替代空間大。集成市場(chǎng)仍較為分散，亟待整合。建議關(guān)注標(biāo)的：埃斯頓、新時(shí)達(dá)、拓斯達(dá)、新松機(jī)器人、中大力德、克來(lái)機(jī)電等。

半導(dǎo)體自動(dòng)化：中興事件敲響半導(dǎo)體自主可控警鐘，設(shè)備國(guó)產(chǎn)化是重中之重。在美國(guó)加大對(duì)中國(guó)高端設(shè)備進(jìn)口限制、國(guó)內(nèi)迎來(lái)晶圓產(chǎn)線(xiàn)興建潮的背景下，國(guó)產(chǎn)設(shè)備進(jìn)口替代有望加速。建議關(guān)注：北方華創(chuàng)（IC前道生產(chǎn)設(shè)備龍頭）、長(zhǎng)川科技（IC后端檢測(cè)設(shè)備龍頭）、晶盛機(jī)電（半導(dǎo)體硅片長(zhǎng)晶爐、加工設(shè)備龍頭）、精測(cè)電子（進(jìn)軍半導(dǎo)體檢測(cè)設(shè)備領(lǐng)域）。

面板設(shè)備自動(dòng)化：投資高景氣，OLED設(shè)備國(guó)產(chǎn)化空間大。顯示面板行業(yè)投資高景氣，面板產(chǎn)業(yè)在加速向大陸轉(zhuǎn)移，高世代LCD和6代OLED是主流投建產(chǎn)線(xiàn)。據(jù)公開(kāi)信息統(tǒng)計(jì)，大陸顯示面板在建+在籌工程近萬(wàn)億，其中設(shè)備占比約70%，總計(jì)約7000億空間。建議關(guān)注標(biāo)的：精測(cè)電子、大族激光、智云股份、聯(lián)得裝備

然后，說(shuō)一下工程機(jī)械版塊。

挖機(jī)銷(xiāo)量從年初至今每個(gè)月都是大幅超預(yù)期的，去年4月份挖機(jī)銷(xiāo)量1.4萬(wàn)臺(tái)，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期今年的銷(xiāo)量在2萬(wàn)臺(tái)左右，但目前草根調(diào)研預(yù)計(jì)今年4月銷(xiāo)量在2.6萬(wàn)臺(tái)以上，同比增速超過(guò)80%，繼續(xù)超預(yù)期。

雖然整個(gè)4月份出現(xiàn)部分地方政府暫停了一些項(xiàng)目，比如新疆、湖南都有下發(fā)相關(guān)文件。幾個(gè)西部省份，例如新疆、甘肅都對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行了排查，如果符合那么項(xiàng)目繼續(xù)進(jìn)行，不符合就暫停施工。排查期間大概2-4天，在這段時(shí)間內(nèi)是存在停工的，當(dāng)?shù)亟?jīng)銷(xiāo)商監(jiān)控的數(shù)據(jù)也確實(shí)反映出了這一情況。但在排查結(jié)束后，符合要求的項(xiàng)目已經(jīng)復(fù)工了，而且恢復(fù)情況不錯(cuò)。從開(kāi)機(jī)小時(shí)數(shù)來(lái)看，今年3月份小松開(kāi)工指數(shù)128.1小時(shí)，去年同期為146.2小時(shí)，同比下滑12.4%。我們檢測(cè)的國(guó)內(nèi)某大型主機(jī)廠(chǎng)的數(shù)據(jù)顯示，今年3月份是106.31小時(shí)，4月份的開(kāi)機(jī)小時(shí)數(shù)為128.21小時(shí)，環(huán)比是增長(zhǎng)的。3月份的2小時(shí)開(kāi)機(jī)率為92%，4月份是95%。3月份100小時(shí)開(kāi)機(jī)率為53.7%，4月份是64.5%，可以看出雖然4月份有一些不利因素的影響，但整體上數(shù)據(jù)是好于3月份的。出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因在于今年和去年的開(kāi)工旺季存在時(shí)間差。我們2月底3月初進(jìn)行的草根調(diào)研就發(fā)現(xiàn)了部分地區(qū)是存在延期開(kāi)工的，去年的開(kāi)工旺季為2月下旬到3月底，今年的應(yīng)該是在3月中旬到4月底，所以今年4月份的開(kāi)機(jī)情況還是不錯(cuò)的。

除了挖機(jī)，我們?cè)倏垂こ虣C(jī)械行業(yè)中偏后周期的一些品種，比如汽車(chē)起重機(jī)、泵車(chē)，銷(xiāo)量表現(xiàn)比挖機(jī)更好，這些品種基本都出現(xiàn)了缺貨、漲價(jià)的情況，每月的增速基本是翻番的，行業(yè)龍頭產(chǎn)能達(dá)到飽和的，今年旺季的表現(xiàn)為整個(gè)行業(yè)全年的高增長(zhǎng)打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

另外這一輪復(fù)蘇，建議大家除了關(guān)注銷(xiāo)量數(shù)據(jù)外，由于企業(yè)端在過(guò)去幾年經(jīng)歷了去杠桿的過(guò)程，這一輪各企業(yè)的盈利和經(jīng)營(yíng)質(zhì)量均有大幅改善，利潤(rùn)彈性遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于收入，且前期在行業(yè)和企業(yè)基本面不斷超預(yù)期的情況下行業(yè)內(nèi)個(gè)股不漲反跌，目前估值十分具備具有吸引力，重點(diǎn)關(guān)注三一重工、徐工機(jī)械、柳工、恒立液壓等。

華創(chuàng)環(huán)保：財(cái)政、貨幣政策微調(diào)，環(huán)保行業(yè)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性利好

環(huán)保雖然主要依賴(lài)于政府推動(dòng)，但其本質(zhì)是社會(huì)發(fā)展的成本端，此前多年的粗放式發(fā)展對(duì)于環(huán)保的忽視到了現(xiàn)在確實(shí)需要一個(gè)機(jī)制來(lái)進(jìn)行彌補(bǔ)，因此在一個(gè)合理和平衡的發(fā)展維度上，環(huán)保本身就是社會(huì)的自發(fā)性需求，而不能將其和基建等政府性投資等同起來(lái)；此外，環(huán)保行業(yè)投資的主體部分其實(shí)是依賴(lài)于民間資本，并不會(huì)顯著提升地方政府負(fù)債水平，我們看到“十二五”期間全社會(huì)環(huán)保投資4.17萬(wàn)億元，比十一五期間增長(zhǎng)了92.8%，而“十三五”環(huán)保投資規(guī)劃達(dá)到17萬(wàn)億元，環(huán)保投資的歷史和未來(lái)規(guī)劃都維持一個(gè)相當(dāng)高的增速。但同時(shí)我們看到公共財(cái)政支出部分中的環(huán)保投資額和增速卻相對(duì)非常平穩(wěn)，近幾年除了年內(nèi)季節(jié)性變動(dòng)之外，年度投資增速并沒(méi)有顯著攀升。這也和PPP模式在環(huán)保行業(yè)中的運(yùn)用有直接關(guān)系。

從去年的92號(hào)文到今年的23號(hào)文，縱觀(guān)這一系列政策，盡管從不同方向進(jìn)行切入，但實(shí)質(zhì)都是圍繞一個(gè)核心，那就是規(guī)范PPP市場(chǎng)從而深化金融去杠桿。而當(dāng)前的政治局會(huì)議和國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議的定調(diào)也是在其基礎(chǔ)之上進(jìn)一步平衡去杠桿和保增長(zhǎng)之間的矛盾，政策的核心和邏輯一直沒(méi)有發(fā)生改變。

今年三月底PPP清庫(kù)基本完成，從清庫(kù)力度來(lái)看，本次清庫(kù)幅度之大可謂前所未有，甚至使得市場(chǎng)產(chǎn)生政策對(duì)于PPP態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變的擔(dān)憂(yōu)，但盡管如此，對(duì)于環(huán)保行業(yè)來(lái)說(shuō)，其影響卻非常有限：

首先從2018年示范性項(xiàng)目來(lái)看，第四批示范項(xiàng)目庫(kù)由上一批的1.17萬(wàn)億，降至7500億的規(guī)模，其中如路橋等基建類(lèi)項(xiàng)目縮減大概4000億，占之前比重近50%，而環(huán)境類(lèi)投資比重則由20%提升至29%，環(huán)境類(lèi)項(xiàng)目投資依舊維持在了2016年的高位。

其次從清庫(kù)比例來(lái)看，財(cái)政部綜合信息平臺(tái)已累計(jì)清理管理庫(kù)項(xiàng)目1160個(gè)，累計(jì)清減投資額1.2萬(wàn)億元。這意味著，在財(cái)政部綜合信息平臺(tái)的項(xiàng)目中，約有14%的PPP項(xiàng)目被清理，清減投資額占總投資額比重接近10%——這還不包括被要求整改的PPP示范項(xiàng)目，規(guī)模近5000億元。

本次被請(qǐng)出庫(kù)的項(xiàng)目呈現(xiàn)以下四個(gè)特征，也充分印證了此次的清庫(kù)整理的標(biāo)準(zhǔn)：非公共服務(wù)領(lǐng)域、無(wú)運(yùn)營(yíng)、無(wú)績(jī)效考核機(jī)制、社會(huì)資本不承擔(dān)建設(shè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、拒不公開(kāi)相關(guān)信息的項(xiàng)目將被清理出庫(kù)。而以上幾項(xiàng)被清庫(kù)的特征正是政府投資屬性偏重，有可能提升債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。

盡管從第四批財(cái)政部PPP示范項(xiàng)目庫(kù)的情況來(lái)看，入庫(kù)項(xiàng)目較第三批大幅下降，但是整體PPP的落地簽訂量卻大幅上升。根據(jù)我們對(duì)財(cái)政部PPP項(xiàng)目動(dòng)態(tài)跟蹤，截至3月末，今年一季度新增進(jìn)入到執(zhí)行階段的PPP項(xiàng)目（即新增落地項(xiàng)目）金額9253億元，同比大幅增長(zhǎng)45%，顯示出PPP項(xiàng)目成交簽約量仍在大幅增長(zhǎng)，符合我們前期判斷。其中生態(tài)環(huán)保類(lèi)的PPP項(xiàng)目簽訂量更是爆發(fā)式增長(zhǎng)。從去年192號(hào)文對(duì)于央企進(jìn)入PPP領(lǐng)域的限制，整體環(huán)保領(lǐng)域PPP的競(jìng)爭(zhēng)格局在發(fā)生變化，此前央企的盲目競(jìng)標(biāo)和壓價(jià)現(xiàn)象大幅改善，整個(gè)PPP的項(xiàng)目質(zhì)量水平以及收益率情況也在明顯好轉(zhuǎn)。隨著PPP清庫(kù)的完成，PPP逐漸由此前的粗放式發(fā)展走向了規(guī)范化運(yùn)營(yíng)，在此過(guò)程中PPP的風(fēng)險(xiǎn)也得到了集中釋放。此外，這次財(cái)政文件從文件本身來(lái)說(shuō)，對(duì)正在執(zhí)行中的PPP項(xiàng)目，進(jìn)一步加強(qiáng)了政府在PPP項(xiàng)目中支付的保障，對(duì)于緩解政府拖欠有很大好處。政府能更有依據(jù)的履行付費(fèi)支出的責(zé)任，從而使得銀行對(duì)PPP貸款也會(huì)更樂(lè)觀(guān)積極一些。

政治局會(huì)議和國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議的定調(diào)我們認(rèn)為將對(duì)環(huán)保行業(yè)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的利好，一方面隨著5月份環(huán)保大會(huì)的召開(kāi)，環(huán)保行業(yè)本身作為一個(gè)具有十萬(wàn)億量級(jí)市場(chǎng)空間的行業(yè)將進(jìn)一步釋放；另一方面壓減建設(shè)項(xiàng)目的審批時(shí)間也對(duì)環(huán)保項(xiàng)目的落地產(chǎn)生積極影響。此外，隨著央行降準(zhǔn)和企業(yè)融資成本的進(jìn)一步降低，環(huán)保行業(yè)最大的資金枷鎖將被破除，對(duì)未來(lái)幾年的業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)也產(chǎn)生強(qiáng)力推動(dòng)。

我們重點(diǎn)還是推薦PPP相關(guān)的幾個(gè)標(biāo)的，以碧水源為代表的如國(guó)禎環(huán)保、博世科等水環(huán)境治理公司將充分受益。

華創(chuàng)汽車(chē)：政策面轉(zhuǎn)暖信號(hào)強(qiáng)化，悲觀(guān)情緒修復(fù)后重卡相關(guān)標(biāo)的有望反彈

在今年年初我們將重卡銷(xiāo)量拆分為新增需求和更新需求兩部分分別進(jìn)行分析，判斷的結(jié)果是今年的重卡銷(xiāo)量將超市場(chǎng)悲觀(guān)預(yù)期。新增需求部分，我們測(cè)算運(yùn)力供需格局后認(rèn)為，目前重卡保有量尚未過(guò)剩，因此保有量仍有繼續(xù)上升空間。更新需求部分，我們?cè)谂懿莞{(diào)研的過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，在全國(guó)各地環(huán)保治理趨嚴(yán)的背景下，國(guó)三限行等政策對(duì)更新需求有較強(qiáng)刺激，而且從更新周期來(lái)看，對(duì)應(yīng)的前期基數(shù)變大，這將使得更新需求總量上移。

而1-4月重卡的銷(xiāo)量確實(shí)可謂超預(yù)期。在2017年的高基數(shù)之上，4月重卡銷(xiāo)量為12.1萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)16%。1-4月重卡累計(jì)銷(xiāo)量為44.44萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)14%。從銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)來(lái)看，而過(guò)去國(guó)內(nèi)重卡銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)中工程車(chē)占主導(dǎo)，因此表現(xiàn)為當(dāng)前更新熱潮中銷(xiāo)售得最多的是工程車(chē)。

而我們對(duì)重卡產(chǎn)業(yè)鏈也保持了密切的跟蹤，當(dāng)前重卡整車(chē)及零部件的排產(chǎn)依舊景氣，同比依舊保持大幅正增長(zhǎng)。庫(kù)存方面，整車(chē)庫(kù)存有所增加，主要是由于工程車(chē)涉及改裝，而改裝廠(chǎng)普遍規(guī)模小，產(chǎn)能不足導(dǎo)致在途庫(kù)存增加，而后續(xù)這部分積壓在改裝廠(chǎng)的庫(kù)存將順利轉(zhuǎn)化為銷(xiāo)量。因此我們判斷到二季度末行業(yè)銷(xiāo)量端的景氣度都將有所保證。

而且近期政策面也頻頻釋放出積極信號(hào)，此前大家所擔(dān)憂(yōu)的資金端對(duì)基建的束縛有望逐漸緩解，預(yù)計(jì)重卡銷(xiāo)量的穩(wěn)定性將進(jìn)一步超出市場(chǎng)悲觀(guān)預(yù)期。

此前重卡標(biāo)的的股價(jià)表現(xiàn)一直受制于市場(chǎng)對(duì)今年宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的悲觀(guān)預(yù)期，回調(diào)后估值進(jìn)一步降低。我們認(rèn)為，二季度重卡標(biāo)的業(yè)績(jī)?nèi)跃哂休^強(qiáng)可靠性，隨著政策面轉(zhuǎn)暖信號(hào)不斷強(qiáng)化，悲觀(guān)情緒修復(fù)后相關(guān)標(biāo)的有望迎來(lái)反彈。

在標(biāo)的選擇上，從一季報(bào)情況來(lái)看，重卡整車(chē)環(huán)節(jié)的盈利能力受鋼材、橡膠等原材料漲價(jià)影響較大，而零部件環(huán)節(jié)的規(guī)模效應(yīng)則在持續(xù)景氣中得到進(jìn)一步凸顯。因此我們還是重點(diǎn)推薦國(guó)內(nèi)重卡發(fā)動(dòng)機(jī)的龍頭濰柴動(dòng)力。我們預(yù)計(jì)2018年行業(yè)年銷(xiāo)量達(dá)到100萬(wàn)輛的情況下，公司歸母凈利潤(rùn)有望達(dá)70.0億元，對(duì)應(yīng)PE只有9倍。而除了行業(yè)景氣度超預(yù)期外，由于公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不斷提高，今年公司自身在重點(diǎn)客戶(hù)開(kāi)拓上有所突破，在一汽解放和福田的配套率都將提升，進(jìn)一步加大安全邊際。

問(wèn)答環(huán)節(jié)

Q1:政府層面對(duì)今年基建增速預(yù)期如何？

A1: 此前政府層面預(yù)期今年基建增速能夠接近去年14%的增速。但是從一季度政府部門(mén)的分析來(lái)看，認(rèn)為今年一季度的下滑速度比較快，也是超出了此前的預(yù)期。這個(gè)預(yù)期目標(biāo)是去年確定的，不是中美貿(mào)易摩擦加劇之后的政府層面的預(yù)期。今年地下軌道交通的部分，受到沉重的打擊，其他部分難以補(bǔ)齊。

Q2:基建領(lǐng)域具體方向如何？

A2: 新型城鎮(zhèn)化相關(guān)的部分，即地方政府新型城鎮(zhèn)化和鄉(xiāng)村振興兩大板塊，需要地方政府發(fā)力。在管控風(fēng)險(xiǎn)的情況下，預(yù)期通過(guò)規(guī)范的PPP模式，讓民間資本進(jìn)入。從內(nèi)部統(tǒng)計(jì)看，一季度民間資本有上揚(yáng)，但并不特別樂(lè)觀(guān)，這也是在政府意料之外的。

Q3:下一步如何增強(qiáng)對(duì)民間資本的吸引力，是否會(huì)有相關(guān)措施？

Q3:肯定會(huì)出臺(tái)相關(guān)措施，至少給民間資本穩(wěn)定的預(yù)期，尤其在政府承諾部分。此次PPP清庫(kù)也并沒(méi)有像市場(chǎng)預(yù)期地進(jìn)行大范圍調(diào)整，還是要留有空間的。

Q4:財(cái)政部65號(hào)文要求盤(pán)活存量資金的使用，但此前已經(jīng)有過(guò)類(lèi)似政策，盤(pán)活存量部分空間大嗎？

A4:盤(pán)活存量的部分實(shí)際上過(guò)去的政策已經(jīng)擠壓了很大的空間，而且實(shí)踐中發(fā)現(xiàn)有些地方政府表面上有存量資金，但有些中西部地區(qū)尤其是縣市級(jí)扣除專(zhuān)項(xiàng)后，實(shí)際庫(kù)存里并沒(méi)有存量資金。但是，盤(pán)活資金存量還是有一定的小空間，因此65號(hào)文還是在提盤(pán)活存量資金。我認(rèn)為盤(pán)活資金存量，要有創(chuàng)新性辦法。目前雖然庫(kù)存資金多，但是存在以下問(wèn)題，（1）有的部門(mén)在應(yīng)對(duì)盤(pán)活存量資金的需求過(guò)程中，采取以撥代支的方法把存量資金隱藏起來(lái)，這與部門(mén)利益有關(guān)；（2）盤(pán)活資金存量，必須調(diào)整預(yù)算分配，而預(yù)算分配的調(diào)整涉及體制、政策，甚至是年度預(yù)算財(cái)政赤字的問(wèn)題，沒(méi)有年終大動(dòng)作的配合下，很難進(jìn)行。因此是否可以通過(guò)創(chuàng)新性手法，比如說(shuō)有些部門(mén)的結(jié)余資金，可以不動(dòng)用預(yù)算的分配權(quán)，通過(guò)內(nèi)部拆借的方式盤(pán)活、整合使用，未來(lái)以?xún)?nèi)部信用的方式，確保償還。

Q5:目前來(lái)看國(guó)家鼓勵(lì)PPP，為什么鼓勵(lì)民企投資PPP，而限制央企和國(guó)企？

A5:去年的金融工作會(huì)議確定去杠桿的目標(biāo)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中國(guó)有企業(yè)杠桿率太高，風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中，所以192號(hào)文通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)限制央企投資PPP比例，目的在于防止杠桿向央企、地方國(guó)企集中。同時(shí)通過(guò)倒逼機(jī)制，促使地方政府更主動(dòng)接受民間資本。目前部分地方政府普遍寧可接受?chē)?guó)有資本，也不接受民間資本，一方面出于合規(guī)性管理，另一方面可能覺(jué)得民間資本規(guī)模不夠。總的來(lái)說(shuō)，地方政府對(duì)于民間資本接受意愿不強(qiáng)。希望通過(guò)降杠桿，讓民間資本打破國(guó)有壟斷，引入資本解決民營(yíng)企業(yè)資金閑置的問(wèn)題，減少政府、國(guó)有層面資金風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)。

Q6:目前民營(yíng)企業(yè)債務(wù)違約、信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻出，在這種背景下，民企的投資意愿會(huì)上升嗎？出臺(tái)什么政策可以提高他們的意愿？

A6:民營(yíng)企業(yè)違約率提高，在資金面緊張的情況下是難免的，但是這與鼓勵(lì)有閑置資金的民營(yíng)企業(yè)進(jìn)入政府能夠提供的穩(wěn)定的市場(chǎng)和空間的PPP領(lǐng)域，并不完全矛盾。可以通過(guò)吸收民間資本參與PPP，解決我國(guó)目前存在的，一方面資金緊張，另一方面又存在大量游資的問(wèn)題。在具體的措施上，可以通過(guò)律和傾斜性政策解決民間資本進(jìn)入通道，通過(guò)中央對(duì)地方政府信用的承諾等措施，打消民營(yíng)資本的顧慮，降低地方政府政府對(duì)民間資本傲慢的態(tài)度，更有利于政府和民間資本平等合作。